事件：2023 年三季度GDP 同比4.9%（前值6.3%）；9 月工业增加值同比4.5%（前值4.5%），社零同比5.5%（前值4.6%）；1-9 月固投同比3.1%（前值3.2%），其中地产投资累计同比-9.1%（前值-8.8%），狭义基建投资6.2%（前值6.4%），制造业投资6.2%（前值5.9%）。
核心观点：Q3 经济环比回升、同比高于预期，9 月也继续修复，指向当前正逐步走出“经济底”。往后看，考虑到Q3 超预期、Q4 基数低，全年5%左右的目标有望超额实现，2024年GDP 目标定5%左右应还是可选项。需注意的是，综合地产仍在下行、物价延续走低等*度指标，回升基础仍需巩固、政策也仍需持续发力，年内关注一线松地产、化债、城中村改造、降准降息等，短期紧盯4 大会议。
1、整体看，三季度经济环比回升，GDP 增速高于市场预期，逐步走出“经济底”。2023年三季度实际GDP 季调环比1.3%，较二季度的0.5%明显提升，但仍低于2020 年前1.5%左右的平均增速，指向经济整体继续恢复，仍弱于季节性。三季度实际GDP 当季同比4.9%，较二季度的同比6.3%下降1.4 个点，高于Wind 一致预期的4.5%。但也应注意，经济回升基础仍需巩固：一是Q3 经济数据的季调环比增速多弱于季节性，与根据同比推算的环比有差距；二是地产景气仍在下行；三是9 月CPI 再度走低。
2、结构看，9 月经济继续修复。9 月经济数据多数好于预期，消费、出口增速均提升，固定资产投资微跌、工业增加值增速持平；结合此前公布的社融数据高于预期、信贷结构改善，PPI 继续回升、PMI 连续4 个月回升等，指向9 月经济继续修复。统计局称“国民经济持续恢复向好，高质量发展扎实推进，为实现全年发展目标打下了坚实基础”。
3、往后看，全年5%目标有望超额实现，但经济回升基础仍需巩固，年内大概率还有政策。
一方面，前三季度GDP 累计同比5.2%，四季度只要增长4.4%以上，就可完成全年5%左右的预期目标；考虑到四季度经济继续修复、基数下降，GDP 增速可能进一步提升，全年目标有望超额实现。另一方面，当前经济分化仍然明显，消费、出口持续修复，但地产仍在下行，经济内生动能有待进一步提升；统计局表示“外部环境更趋复杂严峻，国内需求仍显不足，经济回升向好基础仍需巩固”。预计年内大概率还有政策，包括一线松地产、化债、城中村改造、降准降息等，短期紧盯4 大会议：三中全会（按惯例11 月中旬前）；可能的中美元首会晤（11 月APEC 峰会）；政治局会议&中央经济工作会议（12 月）；可能召开的第六次全国金融工作会议。
4、具体看，9 月经济数据有如下特征：
1）消费端：继续回升，高于预期。9 月消费增速继续回升。9 月社零同比5.5%，较前值回升0.9 个点，高于市场预期的4.9%，季调环比0.02%，低于2017-2019 年同期平均的0.79%。
结构看，多数消费增速回升，烟酒、食品饮料、服装增速提升最多。高频看，10 月上旬人员流动季节性反弹，汽车消费增速提升，指向消费继续修复。
2）投资端：继续回落，地产跌幅扩大、制造业回升、基建放缓。1-9 月固定资产投资同比3.1%，较前值微降，符合预期，季调环比仍低于2020 年前水平。结构看，地产跌幅扩大，低于预期；基建累计增速继续回落，符合预期；制造业小幅回升，高于预期。
>地产跌幅扩大。1-9 月商品房销售面积、销售额同比分别为-7.5%、-4.6%，分别较前值回落0.4、1.4 个百分点，土地成交也仍在低位，指向房企信心仍然低迷。1-9 月地产投资累计同比-9.1%，较前值回落0.3 个点；9 月地产投资当月同比-11.3%，较前值跌幅扩大0.3 个点。新开工和竣工增速微升，施工增速持平。高频看，9 月以来二手房销售较强，但新房销售仍然低位震荡，政策效果暂不明显。
>制造业继续反弹。1-9 月制造业投资累计同比6.2%，较前值回升0.3 个点；根据我们测算，9 月制造业投资当月同比7.9%，较前值回升0.8 个点。制造业近2 个月表现较好，可能与政策支持、出口回升带动有关，预计后续可能保持韧性。结构看，食品制造、运输设备、金属制品、有色、汽车投资增速提升较多。
>基建累计增速继续回落。1-9 月广义、狭义基建投资同比分别为8.6%、6.2%，分别较前值回落0.3、0.2 个百分点。根据我们测算，9 月广义、狭义基建投资当月同比分别为6.8%、5.0%，分别较前值回升0.6、1.0 个点。从高频数据看，10 月沥青开工率回落，水泥发运率低位震荡，指向基建实物工作量仍待提升。
3）供给端：工业、服务业生产稳定。9 月工业增加值同比4.5%，较前值持平，略低于市场预期的4.6%，季调环比0.36%，低于2017-2019 年平均水平。服务业增速微升。分行业看，食品饮料、电热供应、金属制品增速提升较多，黑色金属、石油天然气开采、医药等行业回落较多。高频看，10 月开工率等小幅震荡，指向工业生产基本稳定。
4）就业端：总体失业率小幅回落。9 月城镇调查失业率5.0%，较前值下降0.2 个百分点，已经低于2020 年前平均水平，就业形势今年总体改善。
风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。
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