鱼跃医疗(002223)：呼吸制氧板块高速增长 品牌影响力持续提升

核心观点

    　　公司中报业绩符合预期。短期来看，公司近年来在国内外品牌影响力持续提升，线上与线下、国内与海外渠道同步发力，呼吸制氧、血糖管理、感染控制等核心业务具有较强市场竞争力。中长期来看，随着民众健康意识的提升，公司新产品的持续迭代和丰富，公司的家用医疗器械平台型龙头地位有望保持稳固。

    　　事件

    　　公司发布2023 年半年报

    　　2023 年8 月29 日，鱼跃医疗发布2023 年半年报，公司2023 年上半年实现营业收入49.80 亿元（+40.17%），归母净利润14.94 亿元（+89.64%），扣非归母净利润12.55 亿元（+96.19%）。EPS 为1.50 元/股。

    　　简评

    　　业绩符合预期，呼吸制氧板块拉动公司业绩快速增长公司2023 年上半年实现营业收入49.80 亿元（+40.17%），归母净利润14.94 亿元（+89.64%），扣非归母净利润12.55 亿元（+96.19%）。其中Q2 单季度实现营收22.77 亿元（+31.51%），归母净利润7.80 亿元（+141.01%），扣非归母净利润5.52 亿元（+123.52%）。业绩符合预期，利润增速接近此前业绩预告区间上限。公司上半年收入、利润增速较快，一方面受益于呼吸治疗解决方案业务的快速增长，另一方面也受益于公司作为国产家用医疗器械龙头的品牌形象深入人心，及新产品陆续上市和产品结构不断优化。

    　　呼吸制氧业务显著放量，糖尿病业务快速增长

    　　上半年公司呼吸治疗解决方案业务实现收入23.08 亿元（+109.99%）。其中，制氧机同比增长140%，呼吸机同比增长超110%，雾化产品同比增速近70%。我国慢阻肺及睡眠呼吸暂停患者群体庞大，未来随着渗透率的提升，该产品线有望保持稳健增长。上半年糖尿病护理解决方案业务实现收入3.63 亿元（+31.07%）。其中14 天免校准CGM 产品注册证顺利落地，并成功开始商业化销售。国内CGM 渗透率仍然较低，具有较大的市场潜力。

    　　家用电子检测类产品恢复性增长，感染控制类业务高基数下有所下滑上半年家用类电子检测及体外诊断业务实现收入10.68 亿元（+31.85%），其中电子血压计产品同比增长近20%，公司已成为国内市场电子血压计市场的第一品牌，海外市场亦在逐步突破，整体业务规模仍保持较快增长。感染控制解决方案板块实现收入4.42 亿元（-32.34%），业务规模相较去年同期特殊市场需求背景下的高基数有所下降，公司积极拓展感控业务新赛道，在院内、院外市场陆续推出新产品，后续该板块仍有望保持稳健增长。上半年急救板块实现收入0.80 亿元（+25.26%），自主研发的AED 产品M600 获证后，有望推动该板块加速拓展。上半年康复及临床器械业务实现收入7.08 亿元（+9.09%），随着院内客流量和手术量回暖，手术器械、针灸针、轮椅等恢复增长。

    　　展望下半年，随着民众健康意识的提升，呼吸制氧产品的渗透率有望逐步提升；新一代CGM 产品的放量和指血血糖仪的份额提升有望推动血糖管理板块快速发展；感染控制板块在去年同期高基数下全年增速或有压力。

    　　公司作为国产家用医疗器械龙头，品牌优势和渠道优势有望持续体现，全年来看有望实现业绩的稳健增长。

    　　发布员工持股计划草案，业绩考核目标设定符合预期2023 年9 月13 日，鱼跃医疗发布2023 年度员工持股计划（草案）。本次员工持股计划受让股份总数预计不超过6,230,167 股，约占总股本的0.62%，其中，首次受让部分5,930,190 股，占本次员工持股计划股票总数的95.19%。持股计划的参加对象包括公司董事（不含*董事）、监事、 高级管理人员、中层管理人员及其他核心骨干员工，总人数不超过150 人（不含预留份额）。持股计划的股票购买价格为17.30 元/股，拟筹集资金总额上限为10,779 万元。业绩考核目标以公司前两年（2021 年-2022 年）净利润均值（约15.39 亿元）为基数，2023-2025 年净利润增长率不低于30%、32%、52%（净利润口径以合并报表归母净利润为准，且不包含股份支付费用的影响）。总体来看，员工持股计划的业绩考核目标设定符合预期，有利于进一步提升高管、员工的积极性，利好公司的长远发展。

    　　产品结构优化下毛利率有所改善，期间费用率控制较好公司2023 年上半年毛利率为51.68%（+4.44pp），预计主要受益于产品结构持续改善，高毛利产品占比稳步提升，此外原材料价格趋稳回落，预计对毛利率也产生正向贡献。上半年销售费用率12.30%（-0.43pp），管理费用率4.01%（-1.72pp），研发费用率5.50%（-1.77pp），财务费用率-0.77%（+0.22pp），期间费用控制较好。净利率为29.75%（+7.91pp）。经营活动产生的现金流量净额为15.00 亿元（+61.73%），主要系公司销售业绩增长销售商品收到的现金增加所致。应收账款周转天数减少8.3 天至29.5 天，存货周转天数减少21.9 天至102.3 天，经营效率持续优化。

    　　品牌影响力持续提升，新产品值得期待

    　　短期来看，公司近年来在国内外的品牌影响力持续提升，线上与线下、国内与海外渠道同步发力，呼吸制氧、血糖管理、感染控制等核心业务具有较强市场竞争力。中长期来看，随着民众健康意识的提升，公司新产品的持续迭代和丰富，公司的家用医疗器械平台型龙头地位有望保持稳固。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为20.24、20.64、23.89 亿元，同比增长26.9%、1.9%、15.8%，对应2023 年9 月15 日收盘价（34.70 元）PE 分别为17、17、15X。维持买入评级。

    　　风险提示

    　　1）新品研发不及预期：公司目前在研产品丰富，产品升级迭代对未来业绩增长具有重要推动作用，若新产品研发进度不及预期，可能对业绩增长带来不利影响；2）产品推广进度不及预期：新一代CGM 及AED 等新产品上市后若销售情况不及预期，可能对公司业务带来不利影响；3）行业竞争加剧风险：公司部分产品在国内市占率较高，若未来国产企业竞争加剧，可能导致公司市场份额提升不及预期；4）海外市场风险：海外经济形势变化可能导致需求承压，可能影响海外业绩增速，汇率波动可能对公司业绩产生影响。