本报告导读
在当前经济背景下，红利加成长的资产组合大概率会持续占优，这背后是股权财政和活跃资本市场两个宏观政策路径的长期确定性。一方面，股权财政可以部分应对土地财政模式的转变，但短期掣肘较多，而活跃资本市场对提振信心和产业升级，短期意义显著。当前基本面在供需两端均存在结构性问题，这意味着随着市场企稳，央企红利与科技成长的风会继续吹。
摘要：
年初以来，市场对股权财政关注度提升，年中之后市场对活跃资本市场充满期待。股权财政和活跃资本市场二者虽然形式不同，但背后都是对经济转型应对的新举措。核心原因是地产角色的系统性变化，房地产经济对宽信用、经济增长、财政收入三个方面带来了深刻影响，破局需要二者发力。
股权财政不同于土地财政的产权出让，本质上是政府通过改革以及引导基金等方式重塑税基，间接带来财政收入的增加。我们考虑股权财政模式下三块增量的贡献：央国企上缴利润、间接税收贡献与政府性引导基金扶植，长期增量在2.7-3.7 万亿，可以适度解决财政模式转化问题，但无法弥补地产相关税收的全部影响。并且股权财政短期依然有很多掣肘，例如国有企业资产收益率短期提高空间受限、政府引导基金转化周期较长、民营企业经营环境等。因此，长期而言股权财政是重要方向，但短期难以应对核心问题。与之相对，活跃资本市场的短期意义则更加显著。
活跃市场意味着合理适度的资产价格泡沫。泡沫在市场和学界都难有标准化定义，但在宏观经济领域理性泡沫已经有一定理论基础。理性泡沫主要指在投资者相对理性的环境下，资产价格可以存在一定程度的超额估值，并非过度偏离基本面：
理性泡沫存在众多积极作用，资产价格上涨可以缓解信贷约束以改善企业融资，促进企业研发支出和科技产值，增厚养老金，有效扶植中产阶级等。长期角度而言，资本市场的理性泡沫同样可以带来税基的改善，做大经济蛋糕。复盘美股牛市，我们看到了诸多验证。
理性泡沫测算是一个没有标准答案的问题，我们尝试构建一套涵盖四个维度指标的泡沫指数，测算结果显示当前A 股科技领域的泡沫指数贴近均值负一倍标准差，未来空间大于消费和周期资产。在通讯、软件开发、半导体、计算机设备等具体行业中，半导体相对位置偏低。
从优势角度来看，科技产业中电子及通信设备制造业的创新优势较为明显，行业研发效率处于上升通道，且成果转化率不低。
当前宏观基本面在供需两端都存在结构性问题，一侧是传统有效需求不足，另一侧是供给端产能过剩，经济增长中枢在供需作用下还会持续波动。我们认为，股权财政与活跃资本市场两大政策方向具有长期确定性，特别是叠加当前降息周期的大背景，央企红利资产和科技成长的资产组合有望持续占优。
风险提示：经济增长压力加大；外部科技封锁升级；系统性的债务风险升温
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