深度*公司*万年青(000789)：份额扩大 Q2环比改善但仍面临挑战

公司于8 月22 日发布2023 年中报，上半年公司归母净利润2.67 亿元，同比下降45.76%，利润下滑较多，主因江西及周边区域水泥价格逐月回落，当前水泥价格跌势未止，下半年或将仍然面临挑战。但在稳增长的基调下，我们预计2024 年水泥需求或迎来复苏，维持公司买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　利润下滑较多，主因区域内水泥价格持续回落。公司上半年实现营业收入41.06 亿元，同比下降29.74%，主因贸易业务下降98.87%，贸易收入由去年同期的15.18 亿元下降到今年的0.17 亿元，我们认为公司聚焦主业更有利于加强管控、提质增效，发挥水泥产业链的协同效应。上半年公司归母净利润2.67 亿元，同比下降45.76%，利润下降较多。上半年公司经营活动现金流量净额1.54 亿元，较去年的流出0.82 亿元较大幅改善。上半年公司毛利率21.16%，净利率9.54%。

    　　量增价减，份额提升；贸易减少，专注主业。公司上半年水泥产量999 万吨，同比上升9.48%，而上半年江西省水泥产量为3774 万吨，同比下降3.78%。

    　　公司产量逆势增长，产量口径份额提升较多，我们认为这主要得益于公司对核心区域的持续挖掘与周边区域的持续开拓，份额增长或意味着公司市场竞争力与话语权有望增强，或有利于公司主导行业错峰停产，维护区域价格。

    　　根据卓创资讯，我们测算上半年江西区域加权水泥参考价约为387.29 元/吨，较2022 年全年平均下降了44.46 元/吨，这是公司上半年利润下滑的核心原因。

    　　收入构成来看，上半年公司水泥、混凝土、骨料分别实现收入27.81/10.87/1.43亿元，分别同比-1.41/-9.75/-7.66%，占营收比分别为67.74/26.48/3.47%，贸易业务收入大幅下降后，公司主业占比较快提升。

    　　水泥价格尚未止跌，但看好明年稳增长带动区域需求修复。进入三季度以来，区域的水泥价格仍然在持续回落中，尚未看到明显止跌趋势，我们预计公司业绩或仍将承压。但我们认为当前稳增长基调不变，基建或有望成为明年稳增长的重要抓手之一，水泥需求有望受提振，公司业绩也有望恢复。

    　　估值

    　　考虑区域水泥价格持续回落，我们下调原有盈利预测。预计2023-2025 年公司实现营收97.59、104.26、111.52 亿元；归母净利7.29、7.65、9.29 亿元；每股收益分别为0.91、0.96、1.16 元，对应市盈率9.0、8.5、7.0 倍。