10 月17 日，公司发布2023 年三季度报告，23Q3 实现营收28.81 亿元，同比-22.7%；实现归母净利润2.50 亿元，同比-5.5%，低于市场预期，主要系因北美宏观经济变化，全地形车终端需求短期承压。毛利率同环比显著提升，主要系因两轮车销量结构升级和人民币贬值。考虑公司全地形车客观上面临一定不确定性，我们下调公司2023/24/25 年EPS 预测至7.07/8.66/10.59 元（原预测为7.91/10.07/12.73 元），按公司2023 年22xPE 估值，调整目标价至155 元，维持“买入”评级。
Q3 业绩不及预期，盈利能力提升。10 月17 日，公司发布2023 年三季度报告，2023 年前三季度实现营收93.86 亿元，同比+8.8%；实现归母净利润8.02 亿元，同比+40.6%。其中，2023 年第三季度实现营收28.81 亿元，同比-22.7%；实现归母净利润2.50 亿元，同比-5.5%，低于市场预期。主要系因8 月下旬以来公司北美四轮车终端零售不及预期，影响公司整体收入。23Q3 公司毛利率为33.7%，同比+7.3pcts，环比+2.3pcts，盈利能力有所提升，主要系两轮车销量结构升级和人民币贬值所致。根据我们测算，公司23Q3 汇兑收益大约为2000万元，利润主要由实际经营贡献，盈利质量优质。
两轮车：新一轮车型周期开启，销量单价同步提升。根据我们测算，公司2023Q3两轮车收入大约为11 亿元。根据摩托车协会数据，2023 年7-9 月，公司累计实现≥250CC 摩托车销量3.42 万辆，同比+1.1%；累计实现摩托车销量4.27万辆，同比+0.6%。自北京摩博会以来，公司450cc 巡航等多款新车型亮相，市场反响良好；450SR、XO 狒狒等优势车型高热度持续；800NK 基本解决产能瓶颈，开始稳定交付，450clc 正式交付。9 月公司发布两大全新动力平台：
500CC 四缸平台和675CC 三缸平台并亮相三款工程样车，两大新平台的发布有重要的卡位意义，将望助力公司在新格局竞争中保持领先身位，依托性能而非价格与全球头部摩托车品牌直接竞争。当前大排量摩托车价格战依然持续，未来或将进入洗牌阶段，公司作为产品设计理念领先、车辆性能持续提升的领先品牌，依托两大全新平台，有望充分受益格局出清带来的份额提升，成长为世界级的消费机车品牌。
四轮车：短期主动去库存，Q4 销量有望环比修复。根据我们测算，公司2023Q3四轮车销售收入大约为15 亿元；根据摩托车协会数据，7-9 月公司实现全地形车销量3.65 万辆，环比+11.3%。考虑到短期内北美终端需求承压，公司放缓了2024 年款新车型的推广，主动去库存，公司实际确认收入的销量或低于摩托车协会口径。短期来看，随着24 款新车型的铺开，23Q4 全地形车销量有望环比修复。中长期来看，我们推断公司将加大全地形车产品特别是高端utv/ssv 车型的研发和车型发布，完善产品矩阵，实现量价齐升。考虑公司全地形车欧洲市占率长期保持第一，北美渠道和车型矩阵仍有开发潜力，我们相信公司北美全地形车份额有望进一步提升。
风险因素：四轮车销量结构升级不及预期，新产品推广不及预期，摩托车海外市场拓展不及预期，新平台量产速度不及预期。
盈利预测、估值与评级：公司是国内娱乐休闲动力设备龙头品牌，专注大排量水冷技术。公司摩托车产品兼具性能与性价比，营销理念和售后服务行业领先。
全地形车欧洲市占率长期保持第一，北美市场持续突破，有望实现量价利三重共振。考虑北美宏观环境变化，公司全地形车客观上面临一定不确定性，我们下调公司2023/24/25 年EPS 预测至7.07/8.66/10.59 元（原预测为7.91/10.07/12.73 元）。公司过去三年Wind 一致预期对应PE 均值为36x，考虑公司业务海外敞口较高，当前存在一定业绩不确定性，按1 倍标准差（14x）给予一定折价，给予公司2023 年22xPE 估值，给予目标价155 元，维持“买入”评级。
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