金马游乐(300756)：大型游乐设施龙头 横纵向拓展文旅边界

　　报告要点

    　　公司简介：国内游乐装备制造龙头，海内外广阔布局金马游乐是一家专业从事大型游乐设施、虚拟沉浸式游乐项目研发、制造、销售、安装及创新文旅终端项目投资、规划、建设、运营、赋能于一体的综合型文旅服务企业，也是中国游乐装备制造行业唯一一家A 股上市公司。公司为环球影城、华侨城、华强方特、长隆等大型旅游度假区/主题乐园提供对应的游乐设备以及服务，出口远销到东欧、东南亚、中东等多个国家和地区。

    　　行业概况：下游土壤肥沃，国内龙头突围

    　　大型游乐设施下游主要来源于主题公园，从游客量来看，2021 年中国主题公园头部/整体市场均仅次美国。从成长角度来看，中国只有27%的人去过主题公园（发达国家平均水平为68%），远未触及天花板，具备大型游乐设施制造商诞生的土壤。需求端：大型游乐设施需求将主要来源于新建主题乐园（单个项目投资额更高）以及现有设备的更新（现存主题公园经营时间已久）。供给端：全球龙头成立已久，在部分游乐设施类目上有绝对优势，并且已经抢占了我国高端游乐市场的部分份额；但我国龙头也纷纷从过山车、摩天轮等类目突围，有望成国产替代之势。

    　　公司亮点：研发为核*壁垒，平台赋能保障订单充足研发：公司持续投入研发，一方面在核心技术层面突破国外垄断（LSM 电磁弹射技术），且多次成为知名乐园唯一国产设备供应商；另一方面高毛利产品（虚拟沉浸式）占比不断增长。产业链：下游，公司凭借深耕多年的合作案例树立品牌形象，订单处于平稳饱和状态；上游文旅终端投资运营板块，公司于文旅发展+深圳源创+金马嘉年华三方布局，持续探索可复制盈利模式，亲子项目也陆续落地带来营收增量。产能：公司募投项目将继续推进建设给公司带来产能增量；此外，公司定增项目华中区域总部及大型游乐设施研发生产运营基地项目（一期）落地有望带来4.24 亿元的营收增量。

    　　投资建议与盈利预测

    　　公司是国内大型游乐设施龙头，受疫情干扰在产能落地、产品交付方面影响较大，展望疫后，充裕的在手订单保障中期公司业绩增长的高确定性；展望未来，公司在大力拓展虚拟沉浸式游乐项目的同时有望通过“制造+文旅”开辟第二成长曲线。我们预计公司在2023-2025 年实现营业收入7.10/8.44/9.67 亿元，同比增速分别为75.07%/18.78%/14.64%，实现归母净利润1.13/1.50/1.81 亿元，同比增速分别为561.16%/32.54%/20.05%，对应EPS 分别为0.72/0.95/1.15 元/股，当前股价对应PE 为25.66/19.36/16.13倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济风险、重大安全事故风险、账款回收风险、原材料价格波动风险