锦江酒店(600754)：暑期复苏提速 海外及直营拖累业绩修复 WEHOTEL表现亮眼

　　投资要点

    　　公司发布中 期业绩：23H1，公司实现营收68.06 亿元/同比+32.15%，归母净利润5.23 亿元/22H1 亏损1.16 亿元，扣非归母净利润3.73 亿元/22H1 亏损2.46 亿元，非经常性损益主要来自收购WeHotel 追溯业绩调整5,077 万元及苏州肯德基和无锡肯德基续约带来1.03 亿公允价值变动损益，有限服务酒店EBITDA 为11.31 亿元/同比+180.81%；23H1 公司营收、公司扣非归母净利润及有限服务酒店EBITDA较19 年（指2019 年同期，下同）变动-4.71%/+4.29%/-22.52%，其中，23Q1/Q2公司营收较19 年变动-12.43%和+2.05%，扣非归母净利润较19 年变动为+30.18%和-2.1%，主要受海外亏损拖累。

    　　酒店分部，23H1 境内营收46.61 亿元/同比19H1 下降7.97%，境外营收20.30 亿元/同比19H1 增长3.47%；前期加盟服务收入2.42 亿元/同比22H1 增长8.5%，持续加盟及劳务派遣服务收入22.1 亿元/同比19H1 增长113.25%。

    　　中国区6 大子公司营收合计44.4 亿元，较19 年下降7.9%，归母净利润5.9亿元；海外卢浮集团收入较19 年增长5.65%，亏损2,545 万欧元。

    　　加盟业务占比提升带动毛利率改善。23H1 毛利率为31.74%，较19 年提升1.66pct，主要由于加盟管理收入占比提升，23H1 占比为44.83%，较19 年提升7.41pct。

    　　财务费用率受海外利息支出影响有所提升，管理和销售费率一降一升。23H1管理费用率为12.37%，较19 年下降1.05pct，主要由于整合效率优化，销售费用率7.15%，较19H1 年提升1.04pct，财务费用率1.78%，较19 年提升1.11pct，主要由于海外利息支出增加。

    　　餐饮分部，23H1 收入1.15 亿元/同比+19.00%，净利润2.18 亿元/同比+186.22%。

    　　现金流：23H1 实现经营性净现金流净额26.83 亿元/同比+244.11%，较19H1 增长313.21%。WeHotel 23H1 收入1.53 亿元/同比19 年+12.1%，归母净利润4,878 万元，2019 年同期亏损329 万元。

    　　开店速度加快，RevPAR 恢复。23H1 新开585 家，净开381，23Q1/Q2 新开店为195/390 家，净开店为111/270 家。23H1 境内RevPAR 整体恢复至19H1 的106.04%。

    　　盈利预测及投资评级：短期看暑期经营数据表现亮眼，市场担忧未来需求下行已有反馈，中长期看，公司在下沉市场、多品牌发展以及高端布局方面具备优势，看好在国内酒店总量增长、连锁化率提升、产品结构升级下量价齐升逻辑，随着公司管理渠道改善，体外资产整合，预订收费及轻资产化占比提升，预计利润率和ROE 将持续稳步抬升。预计23-25 年归母净利润分别为13.67/17.75/22.04 亿元，9 月22 日收盘价对应的PE 分别为29.4/22.6/18.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业恢复不及预期，行业系统性风险，公司治理风险，商誉减值风险等。