城中村改造的政策表态。2023 年7 月21 日，国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。8 月初，国开行会议提到积极服务推动超大特大城市城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。8月17 日，央行指出加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度。
城中村改造投资规模可达8400 亿/年。我们根据2020 年人口普查的自建房数据对19 个城市可能的城中村规模进行估算。19 个城市自建房户数比例平均为16.7%，按总户数测算19 个城市总共有1416 万户。参考13-17 年的棚改，5 年累计货币化安置1000 万户，PSL 余额3.04 万亿，按户均30 万的投入计算，1400 万户总计投入4.2 万亿，按5 年投资周期，每年约改造280 万套，投资额8400 亿。由于自建房的户均套数无法得到确切估计，我们认为这个估算是相对保守的。
我们认为本轮城中村改造可能的模式为：1）货币化和房票安置的强资金支持模式；2）弱资金投入的类统租模式。参考深圳城中村改造划分类型：综合整治类城市更新、功能改变类城市更新、拆除重建类城市更新，从资金量需求角度综合整治类较低，拆除重建类最高。我们曾对城中村改造的资金来源进行情景分析，分别为强资金支持、中等资金支持、弱资金支持。通过对深圳、杭州、东莞城中村改造案例进行分析，我们认为以货币化和房票安置的强资金支持模式和弱资金投入的类统租模式或将成为主要方向，组合实施概率较大，且城市能级越低，实施强资金支持模式的比例可能会越大。
房票安置可能性较大，五城已试点或执行。我们认为此次城中村改造的拆迁安置有可能不同于此前的棚改货币化安置，以房票结合一些优惠补偿和购房资格减免的组合方式可能性更大。房票安置更有利于新房去库存但接受度较货币和物业补偿低，推进难度可能更大，可能只能用于部分非核心地段的城中村项目。已有5 个城市发布试点或已在执行房票安置政策，分别是郑州、南京、合肥、青岛、哈尔滨，其中以郑州和南京方案最为详细。
投资建议：我们判断城中村改造后续将以拆除重建和统租方式结合进行，我们认为三类公司会明显受益：1）具备低资金成本和城中村改造和持有物业运营经验的全国型央国企：建议关注华润置地。2）具备地方资源的地方国企：建议重点关注越秀地产、深圳控股、天健集团、天地源、合肥城建。3）具有租赁公寓类资产运营能力的公司：推荐贝壳，建议关注我爱我家。
风险提示：政策推进低于预期；地方财政资金有限导致项目无法推进；拆迁进度低于预期。
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