江瀚新材(603281)：行业龙头强者恒强 强链扩链打开天花板

　　市占率持续高位，功能性硅烷龙头地位稳固。江瀚新材自95 年进军硅烷领域，是国内首家具备完整硅烷生产链的企业。筚路蓝缕二十余年，公司开发出十四大系列100 多个品种产品，截至22 年底年产能已提升至9.2 万吨，晋级为全球功能性硅烷龙头，连续六年国内市占率第一、全球市占率第三。

    　　行业周期底部，维持高盈利能力。18-22 年公司净利率年均提升2.31pct，23 年至今行业价格逐渐探底，在行业净利率大幅下降时，23H1 公司净利率同比提升0.28pct 至31.82%，逆势上升，体现公司强经营能力。

    　　强研发高品质铸就核心竞争力。1）技术先进，产品质量与结构兼优。公司精于研发，截至23H1 公司共有发明专利数62 项，大幅高于可比公司。2）绑定海外高端客户，产品全球销售，跨越周期。公司核心产品含硫硅烷质量享誉全球，绑定米其林、倍耐力、固特异等高端客户，绿色轮胎用含硫硅烷产品标准已经实质成为国际几大轮胎企业的入厂检验标准，21 年全国市占率达47%。19 年至22H1，公司前三大客户均为国外客户，23H1 海外业务收入占比达53%，全球化销售助力公司跨越周期。

    　　强链扩链，打开业绩天花板。1）强链：23-25 年公司将新增6 万吨功能性硅烷，扩产提高规模效应，再配置6 万吨三氯氢硅，实现完整的氯元素的利用循环，降低成本。2）扩链：公司突破性利用四氯化氢化学合成超高纯6N级石英砂，可用于半导体领域，打破国外垄断，公司拟投资4.5 亿元的年产2000 吨高纯石英砂项目已在建，预计于25 年中投产。

    　　投资建议：公司维持高盈利能力，稳步扩产提供增量。我们预计公司23-25年归母净利润分别为8.08/9.32/11.66 亿元，参考可比公司估值，考虑到公司是国内功能性硅烷行业龙头，给予公司24 年16 倍PE 估值，对应2024 年目标价39.93 元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：投产不达预期、价格与成本波动、需求不及预期、汇率波动风险。