天味食品(603317)：复调龙头全渠道发力 把握产业新一轮景气周期

投资要点：

    公司深耕复调火锅料与川味调料市场，经历行业大周期与自身经营小周期后，产品、渠道回归发展正轨。公司自2007年成立后，聚焦川味牛油火锅调料、川味菜品调料市场，并围绕好人家和大红袍两大主品牌持续扩充品类、拓展渠道，最终在赛道红利期成功打造一系列亿元级大单品、完成全国化布局。面对21年内忧外患，公司积极改革，包括去库存、顺渠道、调策略等，最终从产品到渠道均已回归正轨，公司重拾增长。

    从平衡B端的效率与美味到提供C端的便捷，复合调味品成长空间广阔，公司作为行业龙头，苦修内功不断巩固先发优势。2020年我国复合调味品渗透率仅26%，较美日韩60%+的渗透率仍有较大提升空间；其中，中式复合调味料与火锅底料是复调市场中高潜力的两个细分赛道，公司分别占据前一、前二市场份额，具备较强先发优势。同时，公司围绕行业痛点，从“产效质”三点保持领跑优势；此外，公司布局上游、推进创新研发，即从成本与工艺端巩固先发优势。

    C端成长空间广阔，B端需求可谓“星辰大海”，公司BC端双轮驱动增长下，未来有望充分受益于渗透率与市占率提升双击。 C端立足于家庭烹饪便捷化等需求，且在疫情催化以及人口老龄化、家庭结构小型化趋势，需求空间广阔，而公司分层级构筑产品增长矩阵，有望持续受益于渗透率与市占率提升双击。基于餐饮业“降本增效”刚需与连锁化趋势，B端需求乃“星辰大海”，而公司B端业务或为未来增长核心驱动力。

    盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润将达到4.20/5.16/6.22亿元，三年分别同比增长23%/23%/21%，期间CAGR达22%。考虑到行业发展空间广阔，公司内生、外延“两条腿走路”，且B、C端全渠道运作下，公司未来增长动力强劲。故给予公司2023年40倍PE，对应目标价15.8元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。

    风险提示：食品质量安全风险、大单品拓展不及预期风险、主要原材料价格波动风险、 GDR 发行存在不确定性等。