事件：宝丰能源发布2023 年半年报，报告期内公司实现营业收入130.9 亿元，同比下滑9.07%；实现归母净利润22.57 亿元，同比下滑43.79%，实现扣非归母净利润24.36 亿元，同比下滑43.06%。其中2023Q2 单季度实现营业收入63.57 亿元，同比下滑19.33%，环比下滑5.59%；实现归母净利润10.72 亿元，同比下滑52.76%，环比下滑9.59%；实现扣非归母净利润11.56 亿元，同比下滑51.68%，环比下滑9.7%。
焦炭盈利承压或拖累Q2 业绩。价方面，根据我们统计的市场数据（仅用以跟踪产品价差变化趋势，不代表公司盈利模拟），CTO 价差Q2 环比改善显著，其均值约为3632元/吨，环比扩大935 元/吨（+34.7%）；而焦炭（河北）-焦精煤（太原）价差则有所收窄，其Q2 均值为-575 元/吨，亏幅环比扩大184 元/吨。量方面，Q2 单季度内，公司聚乙烯、聚丙烯、焦炭销量分别为15.66 万吨、14.20 万吨、183.94 万吨，同/环比分别变化-17.2%/-15.3%、-21.5%/-19.9%、+24.5%/+16.7%。综合来看，聚烯烃产品受益于煤价回落而盈利改善显著，但焦炭价差承压拖累公司Q2 单季业绩。
新增产能稳步投放，盈利中枢有望不断上移。据半年报披露，公司20 万吨/年苯乙烯项目已经于8 月初投入试生产并生产出合格产品；宁东三期烯烃项目甲醇装置已于3月底投入试生产且目前已达产，40 万吨/聚乙烯装置、50 万吨/年聚丙烯装置已投入试生产；公司同时于互动平台披露，25 万吨/年EVA 装置预计将于今年10 月底建成投产。此外，内蒙项目当前按计划顺利进行，投产后公司烯烃总产能将实现跨越式增长。
原料配套方面，公司上半年共计核增煤炭产能100 万吨/年：其中马莲台煤矿产能核增40 万吨/年至400 万吨/年，红四煤矿产能核增60 万吨/年至300 万吨/年。核增后公司当前在产自有煤矿产能总规模已达820 万吨/年。总体来看，公司烯烃、精细化工品及上游煤炭产能稳步投放，后续业绩中枢有望持续提升。
维持“买入”投资评级。宝丰能源是国内煤化工行业领军企业，以煤为原料打造一体化高端煤基新材料循环经济产业集群。公司产业链一体化配套程度高、装置投资额低，成本处行业内领先地位；同时公司积极改善产品结构，提升产品盈利能力。公司规划产能较多，保障未来持续成长：短期来看，当前苯乙烯项目已投产，宁东三期项目40万吨/年聚乙烯产能及50 万吨/年聚丙烯产能已进入试生产阶段，EVA 装置有望于2023年10 月底建成投产，前期煤炭产能顺利核增，年内有望持续贡献业绩增量；后续来看，内蒙项目稳步建设，醋酸乙烯项目、针状焦项目、宁东四期项目等持续推进，随新建项目不断推进投产，公司业绩有望实现持续增长。我们调整公司2023-2025 年EPS 预测分别为0.87 元、1.28 元、2.16 元，维持“买入”的投资评级。
风险提示：全球宏观经济不及预期的风险，新项目进展不及预期风险，原油价格大幅回落的风险，产品价格大幅波动的风险。
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