深度*行业* 白酒行业2023年半年报综述：2季度弱复苏+低基数 业绩环比提速

　2023 年2 季度白酒营收、净利同比分别增17.8%、19.7%，预计3 季度有望维持较快增速，持续推动市场信心恢复。

    　　支撑评级的要点

    　　2 季度需求弱复苏+低基数，上市公司业绩环比提速。（1）1H23 收入、净利同比1H22 分别增 16.6%，19.3%，其中2Q23 收入、净利分别增17.8%、19.7%，环比1 季度提速，一方面需求逐步复苏，另一方面上年同期基数较低。（2）复盘今年行业表现，1-2 月白酒受益于疫后需求的集中释放，增长较快。3 月份酒厂加快出货节奏，渠道也愿意加大备货，但3 月份之后需求集中释放的效果减弱，商务需求恢复速度较慢，2 季度呈现弱复苏态势，淡季需消化前期的渠道库存，终端价格出现回落。如果剔除需求回补和渠道库存影响，2 季度终端需求已展现出改善态势。（3）上半年现金流改善较为明显， 上市公司现金流净额同比+411%，其中2Q23 同比+117.6%。上年同期在疫情背景下，多家上市公司加大了对渠道的支持力度，放松了打款要求，因此1H23 现金流恢复正常，改善较为明显。（4）白酒上市公司盈利能力继续提升。1H23 毛利率同比增0.9pct，产品结构维持上行趋势，1H23 披露可比销量的6 家上市公司中，有4 家吨酒均价上行。整体销售费用率1H23 同比-0.3pct。

    　　2 季度高端酒稳健增长，次高端和地产酒业绩实现较快反弹。（1）高端酒（贵州茅台+五粮液+泸州老窖 ）1H23 收入、净利同比增17.3%、19.2%，其中2Q23 收入、净利同比分别增17.6%、18.4%。高端酒的消费场景稳定，渠道吸纳能力较强，维持了稳健增长。（2） 全国扩张的次高端酒（山西汾酒+洋河股份+水井坊+舍得酒业+酒鬼酒），1H23 收入、净利同比增13.4%、17.0%，其中2Q23 收入、净利同比分别增19.3%、22.6%，增速环比明显改善。上半年商务需求恢复进度偏慢，对全国扩展的次高端有一定影响。2 季度受益于低基数和宴席需求恢复，业绩出现较快反弹。

    　　山西汾酒保持快速增长，高性价比的青25、青20 放量增长，且大本营山西市场贡献了较多增量，2 季度营收增速高达32%。（3）地产酒（古井贡酒+口子窖+迎驾贡酒+今世缘+伊力特+金徽酒+老白干酒+天佑德酒+金种子酒），1H23 收入、净利同比增23.6%、28.3%，2Q23 收入、净利同比分别增25.0%、43.8%。春节期间返乡人数增加，对地产酒有明显拉动，节后宴席需求延续复苏态势。其中，苏酒、徽酒受益于所处大本营市场的经济发展红利，需求保持了较快增速。（4）1H23 今世缘、金种子酒、口子窖、古井贡酒、泸州老窖、迎驾贡酒、金徽酒、山西汾酒、贵州茅台营收增速超过20%。

    　　投资建议

    　　3 季度有望维持较快增速，持续推动市场信心恢复。（1）虽然经济复苏进程不确定，但白酒集中度提升的趋势不变，23 年中秋、国庆双节时间相近，且上年同期基数不高，因此3 季度名酒需求有望维持较快增速。

    　　（2）高端酒需求稳定性较好，全国性次高端将持续复苏，地产酒重点关注大本营市场和销售团队能力，我们看好山西汾酒、泸州老窖、今世缘、贵州茅台。

    　　评级面临的主要风险

    　　经济波动影响需求。渠道库存超预期。