业绩及股价：医药生物子板块分化持续，收入及利润同比增速放缓板块复盘：看短长，皆分化。2020 年以来，医药行业经历了外部环境较*动，医药生物各板块因供需情况的快速变化而更加分化。2023 年以来，血液制品（+20.5%）、中药（+12.6%）、医药流通（+10.4%）以及化学制剂（+8.1%）相对医药生物指数（-12.5%）超额收益率较为明显，疫苗（-14.3%）、医院（-6.8%）、线下药店（-6.5%）、医疗耗材（-5.7%）和体外诊断（-3.6%）板块股价调整较多。
从估值来看，医药生物板块PE-TTM 为27.6X，处于2020 年以来历史低位（区间估值为25.4X~65.4X）。
此外，在医药反腐大背景下，具备创新驱动、海外占比高、终端客户主要为B 端非医疗机构等特点的医药研发外包（CXO）领域，或成为投资者重要选择：2023年7 月28 日以来，CXO 相对医药生物（区间涨幅-6.8%）超额收益率达到15.2%。
业绩表现：医药生物板块上市公司2023H1 营业收入yoy3.82%，归母净利润yoy-27.09%，增速分别同比下降6.58pct、30.34pct。其中，2023H1 营业收入与归母净利润同比增速均排名靠前的子板块分别是医院（+31.00%，+238.06%）、中药（+13.89%，+35.81%）、线下药店（+20.90%，+15.66%）。通过复盘五年中报业绩增速我们发现医疗设备及血液制品是唯二两个在穿越周期变化中仍可以持续保持稳定正增长的子板块，此外，受同比高基数及公共卫生事件带来需求变化等影响，体外诊断、诊断服务、医疗耗材、疫苗、原料药等子板块业绩同比下滑明显，年度间增速经历较*动。
从盈利公司数量占比复盘来看：线下药店、医院、医疗设备、血液制品和中药等子板块实现盈利公司数量占比较多，分别为100%、87%、80%、80%和73%。此外，从边际变化来看：其他生物制品、体外诊断、其他医疗服务以及医疗设备2023Q2 单季度业绩改善明显。
盈利能力：毛利率及净利率略有下滑，销售及研发费用率提升明显2023 年上半年医药生物板块整体盈利能力同比略有下滑。医药生物板块毛利率为33.51%，同比下降1.95pct；净利率为8.71%，同比下降2.83pct。毛利率同比分析，医院（+5.88pct）、疫苗（+1.40pct）、医疗研发外包（+1.37pct）、提升明显，医疗设备（-10.23pct）、血液制品（-6.45pct）、体外诊断（-4.99pct）、下降较多。净利率同比分析，医院（+8.94pct）、其他生物制品（+6.01pct）和中药（+3.18pct）提升较多，医疗设备（-17.74pct）、体外诊断（-14.41pct）和诊断服务（-12.52pct）下降明显。从净利率环比变化来看，体外诊断、其他医疗服务、血液制品、其他生物制品以及原料药盈利能力环比改善明显。
期间费用率：销售及研发费用率提升明显。2023 年上半年医药生物板块整体销售费用率为13.63%，同比提升0.67pct；管理费用率为5.04%，同比提升0.25pct；财务费用率为0.19%，同比下降0.10pct；研发费用率为4.80%，同比提升0.50pct。
经营质量：负债率改善，营运效率及收益质量略有下滑2023H1 医药生物板块整体资产负债率为39.59%，同比下降0.62pct，其中诊断服务（-15.57pct）、医院（-6.29pct）和原料药（-4.39pct）下降较多，而医药流通（+2.32pct）、其他生物制品（+1.29pct）和中药（+0.70）上升较多。2023H1 板块整体收益质量略有下滑，经营活动净收益/利润总额为84.51%，同比下降4.23pct，所有细分板块中，医疗研发外包（+11.38pct）、医药流通（+6.35pct）和原料药 （+6.24pct）提升明显，而体外诊断（-25.21pct）、医院（-14.30pct）和医疗设备（-10.35pct）收益质量下降较多。营运能力方面，2023H1 应收账款周转天数为93.98天，同比增加5.78 天，其中各细分板块间差异较大，诊断服务、体外诊断、疫苗等板块应收账款周转天数增加较多，而血液制品、医院、其他生物制品应收账款周转天数改善明显。2023H1 板块整体资本支出与折旧摊销比值为2.07，同比下降0.44pct，其中其他生物制品（+0.87）、医疗设备（+0.43）、血液制品（+0.40）等板块资本开支强度仍在增加。
投资建议：
我们认为，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中待医药板块催化，我们认为在医改持续深化的背景下，2023 年度医药策略周期论角度，中药、配套产业链、创新药械处于复苏新周期、政策周期消化、企业经营周期过渡的多周期共振阶段，可能成为未来投资主线。
推荐方向：我们推荐预期底部、经营周期弹性体现的中药、仿制药、先进制造产业链、创新药械及配套产业链（CXO/原料药）以及医疗硬科技方向。
逻辑支撑：①2023 年复苏新周期：诊疗量快速恢复；②政策周期：控费政策持续优化带来合理量价预期；③产品周期：创新药械产品持续迭代满足未及需求量。
2023 年行业边际变化：2023 年新周期、集采时代“量”的修复，贴息等医疗新基建放量；卫健委、医保局等配套中医药传承创新的政策持续推进，联盟集采促进放量；仿制药集采、脊柱等高耗集采、续标政策规则延续科学、合理化；医疗反腐推动产业规范化发展。
中药：如东阿阿胶、康恩贝、同仁堂、天士力、健民集团、济川药业、康缘药业、葵花药业、华润三九等中报，持续验证我们前期提出的中药新复苏逻辑，历史负债率低点、营运效率提升奠定了业绩可持续增长的重要基础。推荐：东阿阿胶、羚锐制药、康恩贝、康缘药业、济川药业、桂林三金，建议关注九芝堂、以岭药业等。
配套产业链：推荐药明康德、凯莱英、泰格医药、百诚医药、九洲药业、康龙化成、诺唯赞、键凯科技、健友股份等。
创新药械：推荐迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、海泰新光、心脉医疗、奕瑞科技、复星医药、贝达药业、科济药业、君实生物等。
风险提示：行业政策变动风险；市场销售不及预期；公司经营改善不及预期等。
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