锡业股份(000960)：1H23业绩低于预期 静待锡价重回上行通道

　1H23 业绩低于我们预期

    　　公司公布1H23 业绩：营业收入228.32 亿元，同比-26%；归母净利润6.87亿元，同比-54.8%。2Q23 实现营业收入117.11 亿元，同比-25.9%，环比+5.3%；归母净利润4.2 亿元，同比+35.7%，环比+57.2%。由于锡、锌等金属价格下跌，公司业绩低于我们预期。

    　　1H23 锡锌价格下滑，导致公司业绩大幅下降。根据上海期货交易所，1H23 上期所锡均价为20.8 万元/吨，同比-32%；2Q23 上期所锡均价为20.7 万元/吨，同/环比-28%/-1%。1H23 上期所锌均价为2.2 万元/吨，同比-15%；2Q23 上期所锌均价为2.1 万元/吨，同/环比-21%/-11%。

    　　2Q23 投资收益增长且2022 年减值已出清，对业绩提供一定支撑。据公告，2Q23 公司投资收益为1.2 亿元，同比+0.77 亿元，环比+1.21 亿元；2Q23 由于金属价格下滑仅计提资产减值损失0.13 亿元，同比下降8.75 亿元，环比增加0.13 亿元。

    　　发展趋势

    　　锡、铟资源丰富，成就公司锡、铟双龙头产业地位。据公告，一是自2005年以来，公司锡产销量位居全球第一，2022 年公司锡金属国内市场占有率为47.78%，全球锡市场占有率为22.54%；二是公司铟资源储量全球第一，是全国最大的原生铟生产基地。

    　　静待下游需求改善提振锡价，公司业绩有望迎来改善。一是据iFinD，8 月23 日SHFE 锡库存为7862 吨，较近三年最高点下降14%；8 月18 日国内社会锡锭库存为1.04 万吨，较近三年最高点下降14%。我们认为，缅甸供应收缩正逐步显性化，矿端收缩有望向下游传导，静待下游需求旺季到来，供需关系改善有望带动高位库存持续去化，提振锡价。二是据公告，1H23公司主业锡产品毛利占比为42%，我们认为锡价上行有望改善公司业绩。

    　　盈利预测与估值

    　　由于金属价格下跌，我们下调2023/2024 年净利润55.7%/45.4%至17.43/22.13 亿元，当前股价对应2023/2024 年13.5/10.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级，由于公司业绩短期承压，我们下调目标价47%至17.48 亿元，对应2023/2024 年16.5/13 倍市盈率。较当前股价有22.2%的上行空间。

    　　风险

    　　下游需求不及预期，锡行业供应超预期。