经济动能走弱，财政亟需加力
上半年财政政策定力较强，主要体现为新增专项债发行规模并没有较去年有大幅多增，原因在于在一季度脉冲效应、二季度低基数效应的影响下，我国消费、基建及制造业投资、出口整体表现较好，经济整体回升向好。但从最新数据来看，政策调节难度相对较大的消费、出口数据均有回落迹象，后续稳增长或仍需要财政与基建的进一步发力。然而从财政自身来看，第二本账的卖地收入仍未见企稳，在一定程度上制约财政的支出力度。若需财政、基建进一步发力，后续还有哪些发力方向和增量空间呢？
历史上财政发力的四种方式
从历史来看，财政发力的方式主要包括以下四大类：
（1）减税降费：主要可以分为三个阶段：结构性减税阶段（2008-2011 年），结构性减税和普遍性降费阶段（2012-2017年），普惠性、组合式减税降费阶段（2018年以来）。2016年营改增全面推广、2017-2019年增值税税率四档并三档、两次下调税率是关键节点，减税降费规模随之逐年攀升。2022年为对冲疫情影响，留抵退税为代表的减税降费力度再度抬升，全年减税降费达 4.2 万亿、创下新高；而 2023 年税费优惠政策以延续优化为主、力度上有所减弱。
（2）政府发债：目前中央、地方政府杠杆率分别为 21.4%、30.1%，中央加杠杆空间较大。
中央加杠杆包括增发国债、超发国债、新发特别国债等：02006年之前有过增发国债的案例，1998-2000年连续三年增发1000亿、600亿、500 亿。22006年起监管对国债实行余额管理，超发国债在制度上具备可行性，2012、2013、2019、2020 年均有超发国债，但规模整体偏小，仅 2020 年超过千亿。③特别国债需有特定的发行需求，财政部曾于 1998、2007、2020年发行特别国债 0.27、1.55、1 万亿，分别用于补充四大行资本金、组建中投公司、抗疫。
地方政府发力包括专项债发行提速、限额空间使用等：①随着专项债规模提升，专项债发行节奏成为政府调控财政发力节奏的重要方式；2022年疫情反复、经济承压，监管加快专项债发行和使用，6 月发行专项债高达 1.37 万亿，对基建投资起到较强支撑。②由于核减政府存量债务、新增债务限额未使用完毕等原因产生限额空间，2022 年使用专项债限额空间 5000 多亿。
（3）财政结余：财政通常使用结余资金以平衡赤字、弥补收支缺口，结余资金主要来自前三本账，又可分为中央和地方财政结余。从历史使用情况来看，超预期使用的往往是地方财政结余资金。2022年地方财政使用结转结余及调入资金1.19万亿，较年初预算多了1256亿。
（4）类财政工具：在发挥财政政策与货币政策协同效应的大背景下，监管创设政策性金融工具为代表的类财政工具。2022年发行政策性金融工具7400亿、接力地方债，承托基建投资。
财政需加力，先提速后加量
下半年财政亟需加力，但地方政府债务风险或对财政发力的方式产生制约。我们从负债率、债务率、利息支出率三个指标来衡量当下政府债务压力，总体来看我国地方政府债务风险呈点状式分布，部分地区债务压力较大，或制约地方政府进一步加杠杆。因此后续财政加力或优先考虑落实好已有政策、以最大限度发挥政策效果，再考虑*更多增量工具，即先提速、后加量（1）先提速，即现有财政工具先用完。①减税降费：2023年减税降费政策以延续优化为主，整体力度较2022年有所减弱，后续重点或在于落实好已有政策。②政府发债：截至6月25日，新增一般债、新增专项债仍有 2971 亿、1.5 万亿的待发行空间，国债仍有 2.1 万亿净融资空间，预计后续政府债券发行使用将有提速。
（2）后加量，即在现有工具基本使用完后，考虑*更多增量工具。①类财政工具：参考去年经验，政策性金融工具或是在地方债基本发行完毕之后的关键增量工具。②政府发债：受制于当前政府债务压力较大的限制，优先级或相对靠后，在增量视角下，地方政府加杠杆的方式或主要是使用限额空间，中央政府加杠杆的方式或主要是超发国债和新发特别国债，但新发特别国债需有特定发行需求。③财政结余：考虑预算安排后，预计 2023 年末结余资金为 1.3 万亿左右，收入补充有限，关键或在于提高支出端资金使用效率。
风险提示
1、国内经济超预期下行；2国内政策超预期发力。
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