每周一谈
半年末资金面怎么看？
在税期走款和端午假期跨节的综合影响下，6月税期资金面的紧张程度明显强于过去几个月，引发市场对半年末跨季资金面的担忧。下周是上半年的最后一周，虽然在央行连续降息后，中期内资金利率中枢的下移是大概率事件，但在本次税期资金偏紧的情况下，仍需警惕半年末资金面对债市的扰动。
从历史表现来看，2018年以来，6月最后一周DR007价格整体处于当月偏高水平，并较6月中上旬价格有所抬升；DR001则先下后上，在一般仅在月末最后一天价格明显上行，最后一周的其他几日则属于当月价格偏低的水平。这和跨月资金融入需求提升和跨月资金融出需求下降的供需变化相一致。本月税期资金面偏紧，部分交易日隔夜与7天资金价格倒挂的原因也在于税期与端午节重合，作为融出主力的国股大行倾向于融出7天（跨端午）甚至14天（跨月）的期限，而资金融入方则倾向于续作隔夜，因此供需双方的错位导致资金利率倒挂现象再现。
从公开市场操作到期情况来看，自6月16日以来，为维护税期和端午跨节资金的稳定，央行OMO操作开始逐步放量，6月16日、19日、20日、21日分别投放420亿、890亿、1820亿、1450亿，而受假期影响，节后6月25日-28日单日到期量分别为440亿（20+420）、890亿、1820亿、1450亿，与前期每日到期量稳定在20亿元的情况不同。在半年末银行类机构资金融出意愿下降的背景下，较大的OMO到期量和续作压力将对资金面的平稳产生一定扰动。
从同业存单到期情况来看，下周（6月26日至7月2日）同业存单到期偿还量合计5839.5亿元，低于6月上半月每周到期7000多亿元的水平，高于本周3600亿左右的水平，与今年以来周到期量的中位数水平（5578.25亿）基本相当。
从同业存单发行利率来看，自6月15日存单发行利率达到年内最低点（以1年期股份行存单2.26%为例）以来，存单发行利率已连续反弹一周至2.3883%，达到6月初的水平。自今年3月9日1年期股份行存单触及年内高点2.80%以来，存单发行利率一路下行，6月中旬以来连续5个交易日出现发行利率反弹是本轮下行中持续时间最长的反弹，反映出当前银行的流动性面临阶段性紧张的局面。
综合以上分析，无论是从历史表现、OMO和存单到期量、存单发行利率变化来看，本次半年末的资金面预计将呈现偏紧格局，需警惕在近期债市波动情绪本就偏大的情况下，资金面的扰动将放大这种波动情绪。不过，在央行连续降息后，中期内资金利率中枢的下移是大概率事件，预计跨过半年末后资金面将再度转松。
复盘
本周资金面仍受税期和端午假期综合影响中性偏紧，在债市止盈情绪延续、布林肯访华提振市场风险偏好、节前股市大幅下挫带动债市回暖等因素的先后影响下，债市收益率先上后下，各期限收益率涨跌互现。以周三收盘价计，1年期国债230010较前一周上行4.25BP至1.8925%，1年期国开债230206较前一周上行3BP至2.13%；10年期国债230004较前一周持平于2.70%，10年期国开债230205较前一周下行0.3BP至2.847%。超长债方面，30年国债220024较前一周下行0.25BP至3.08%，20年国开债210220较前一周下行0.25BP至3.1375%。
周观察
1、端午假期文旅行业复苏强劲； 2、多家村镇银行跟进下调存款利率；3、今年首次调降LPR，助力经济持续复苏。
本周展望
综合来看，在预计半年末最后一周资金面不稳的情况下，下周操作应偏谨慎，若短端收益率如期反弹，则可在周四周五适当加仓短债以博取跨月后资金转松带动短端收益率下行所带来的收益。而长端方面，虽然端午假期期间俄乌战争形势的新变化可能会在节后对市场风险偏好形成一定压制从而带动债市收益率有所下行，但预计相关影响是短暂的，而在未来经济形势难以进一步恶化，反而出现一些筑底企稳的迹象下，长端收益率进一步下行的空间较为有限。
风险提示
市场风险超预期、政策边际变化。
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