收入增长平稳，成本上升影响利润，维持“增持”评级公司发布2022 年报、2023 年一季报，2022 年实现收入68.8 亿元，同增15.0%；归母净利润9.8 亿元，同增5.1%。2022Q4 实现收入25.0 亿元，同增18.9%；归母净利润3.5 亿元，同增4.5%。2023Q1 实现收入13.4 亿元，同降6.7%，归母净利润1.8 亿元，同降14.4%。公司短期受到原材料价格影响利润，我们下调2023、2024 年，新增2025 年盈利预测，预计公司2023-2025 年收入分别为79.1（-2.0）、91.0 （-1.6）、104.9 亿元，同比增长14.9%、15.0%和15.3%；归母净利润分别为10.8 （-1.2）、13.1（-0.6）、15.0 亿元，同比增长10.7%、21.3%和14.3%，当前股价对应PE 分别为20.3、16.8、14.7 倍，维持“增持”评级。
收入稳步增长，布局新兴渠道
分产品看，2022 年国葵类、坚果类、其他产品分别实现收入45.12、16.23、7.05亿元，分别增长14.42%、18.78%、30.92%。分渠道看，2022 年公司经销及其他渠道、直营（含电商）分别实现收入57.93、10.91 亿元，分别增长14.38%、18.48%。
2023Q1 春节错期叠加经销商备货较弱，导致收入有所下滑，预计后续公司瓜子产品持续精耕下沉市场，坚果产品配合端午礼品需求恢复和终端持续渗透，渠道端在特通渠道、零食连锁店、会员店、茶饮渠道等新场景发力下，公司全年有望恢复稳步增长。
原材料侵蚀拖累利润，毛利率改善可期
公司2022 年毛利率为32.0%，同比持平；其中瓜子产品毛利率为33.15%，同比下滑0.98pct；坚果产品毛利率达30.54%，同比增加1.28pct。2023Q1 毛利率28.5%，同降2.3pct，主要受到葵花籽价格上涨影响，预计随着公司产品提价和葵花籽种植面积提升，毛利率未来有望改善。公司2022 年销售费用率为10.2%，同增0.1pct，管理费用率为5.0%，同增0.5pct，整体保持平稳；2023Q1 销售费用率、管理费用率分别增长1.4pct、0.8pct，主因旺季拓展市场支出所致，未来有望缓解。
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