1Q23 业绩超出我们预期
公司公布2022 年及1Q23 业绩：2022 年实现营收113.78 亿元，同比+45%；归母净利润7.01 亿元，同比+70%，主要由于运费、汇率等利润压制因素缓解。1Q23 公司单季度营收28.79 亿元，同比+27%；归母净利润2.10 亿元，同比+100%。公司1Q23 业绩超出我们此前预期，主要由于产品结构优化、供应链降本增效，公司盈利能力改善超出预期。
发展趋势
四轮车产品结构升级，推升均价及利润率；关注渠道库存情况。2H22 公司四轮车收入同比+47%，其中量/价分别同比+6%/+40%，我们判断均价提升主要由于：1）人民币兑美元贬值程度提升，2）U/Z 系列高附加值产品占比提升，产品结构优化。1Q23 四轮车均价延续上行趋势，考虑到人民币环比4Q22 小幅升值，我们判断U/Z 系列产品结构优化或占据主因。从销量端看，四轮车增速有所放缓，根据行业协会统计，2023 年1-2 月公司四轮车累计销量（与收入确认口径有所差异）同比基本持平。为了保证渠道库存水平健康，为新款上市做准备，公司加大针对经销商库存的促销力度，致使1Q23 销售费用率环比+6ppt 至14.7%。往前看，考虑到U/Z 系列产品单价及毛利率均高于ATV，我们认为结构升级有望对冲销量下滑压力，叠加海运费及关税等同比下滑，2023 年四轮车毛利率同比或有望继续改善（2022年四轮车毛利率同比+5.6ppt 至27.5%）。
大排量摩托新品储备丰富，国际国内双轮驱动发展。2H22 公司两轮车收入同比+54%，其中量/价分别同比+48%/+4%，我们判断销量提升主要由于：
1）450SR 等新品热销；2）国际市场快速发展，根据协会统计，2022 年公司两轮出口销量同比+87%，占比提升12ppt 至34%。2023 年是公司产品大年，公司规划发布6 款燃油、4 款电动两轮产品，并率先于2 月底推出800NK 及XO 狒狒。我们判断若供应链短缺因素缓解后，800NK 车型有望加大交付力度。往前看，我们认为今年公司大排量新品储备丰富，国际与国内市场两轮驱动，有望为公司贡献较大业绩增长。
盈利预测与估值
考虑到公司盈利能力改善，我们上调2023 年归母净利润10.3%至10.97元，并引入2024 年归母净利润14.65 元。当前股价对应2023/2024 年18.6 倍/13.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级和186.00 元目标价，对应2023年市盈率25.5 倍，较当前股价有37.5%上行空间。
