事项：公司发布2022 年报，实现营业收入50.1 亿元，yoy+24.6%；归母净利润10.5 亿元，yoy+21.8%。单Q4 实现营收21.2 亿元，yoy+10.9%，归母净利润5.3 亿元，yoy+5.2%。同时发布股权激励草案。
线上全域布局抖音高增，线下紧抓红利拓展规模。22 年线上/线下营收40.3/9.7 亿元，yoy+22.1%/+37.0%，占比80.6%/19.4%；毛利率73.8%/81.4%，同比-0.52pct/-2.55pct。线上淘系稳健增长，抖音渠道高增，阿里/薇诺娜专柜/抖音/京东/唯品会营收20.6/4.6/4.3/3.6/3.0 亿元，yoy 增长13.1%/21.6%/86.2%/36.3%/1.6%，占比41.2%/9.3%/8.6%/7.1%/6.0%。线下经销代销营收9.6 亿元，yoy+35.7%，预计OTC 渠道拓展贡献主要增量。
主品牌营收49 亿元，新品牌有望贡献多元增长。22 年主品牌薇诺娜/薇诺娜baby 营收48.85/1.01 亿元，占比97.7%/2.0%，分列22 年天猫双11 美妆第6/婴童护肤第4。高端抗衰新品牌AOXMED 入驻北京、西安专柜，与美丽田园达成战略合作。专业祛痘新品牌贝芙汀亮相，结合AI 独创整合性精准治痘解决方案。
盈利能力稳健，由营销驱动转向研发驱动。22 年毛利率75.2%，yoy-0.8pct ； 归母净利率21.0% ， yoy-0.5pct ； 销售/ 管理/ 研发费用率40.8%/6.8%/5.1%，yoy-0.9pct/+0.7pct/+2.3pct。单Q4 毛利率73.1%，yoy-2.0pct ； 归母净利率25.2% ， yoy-1.4pct ； 销售/ 管理/ 研发费用率33.5%/6.6%/6.1%，yoy-3.3pct/+1.3pct/+3.7pct。22 年新增专利53 个至133 个，其中新增发明专利12 个至34 个，以研发支撑长期竞争力。
股权激励绑定核心人才，彰显长期发展信心。拟授予635 万股，对象包含董事周薇（0.47%），副总、CFO、董秘王龙（1.57%），副总、新任线上业务总负责人张梅（1.57%），295 名核心管理及技术人员。业绩考核目标为以22 年为基数23-25 年营收和净利润均不低于28%/61.28%/100%，折算每年增速不低于28%/26%/24%，3 年CAGR 为26%。
盈利预测与投资建议：基于三八大促行业需求复苏较慢、公司研发费用率提升、股权激励费用摊销，我们下调23-24 年营收、净利润预测，预计23-25 年营收分别为65.2/84.6/108.0 亿元（前次23-24 分别为67/89 亿元），归母净利润分别为13.5/17.2/21.7 亿元（前次23-24 分别为15/20 亿元）。维持23 年目标PE55 倍，对应目标价175.20 元，维持“买入”评级。
