松原股份(300893)：被动安全稀缺供应商 上市打开品牌成长空间

　投资要点：

    　　深耕二十载，被动安全稀缺标的。公司成立二十余年，一直深耕汽车被动安全领域，由最初安全带零部件供应商逐渐转型为安全带总成供应商，并成功突破国内各大客车、商用车以及主流乘用车客户；公司于2020 年上市，是目前国内首家上市的汽车被动安全领域自主品牌，具备稀缺性。

    　　安全带盈利能力优异，通过上市构筑品牌知名度。被动安全系统主要包含安全带、安全气囊和方向盘。其中安全带产业壁垒高，奥托立夫、采埃孚、均胜电子三家全球市占率约92%，为典型的寡头市场。松原作为民营企业，在高壁垒赛道具备极强的盈利能力，安全带毛利率可达30%以上；通过培养自主研发能力，经历了由客车到商用车再到低端乘用车，中高端乘用车的发展路径，并且通过上市进一步构筑品牌知名度，有望持续提高市占率（量增）。

    　　智能化有望推动“电动安全带“渗透率提高，带动单车价值量提升。在高阶自动驾驶阶段，汽车安全系统需与车辆联动，提前提醒驾驶员前方紧急状况；而电动安全带可以集成振动触觉反馈功能，能够与驾驶员监控形成协同效应；因此，电动安全带是被动安全的一次升级，有望成为自动驾驶时代的必要组件。我们预测2024 年全球安全带总成市场规模超464亿元，中国安全带总成市场规模超118 亿元；2025 年开始由于L3 级别智能驾驶汽车的渗透率提高，我们认为全球安全带市场规模将会提升到2030 年628 亿左右，其中电动安全带将达到217 亿元，中国安全带市场将达到245 亿元以上，市场显著扩容（价增）。

    　　拓展安全气囊+方向盘研发制造能力，打开第二成长曲线。公司安全气囊和汽车方向盘产品于2021 年实现小部分收入，2022 年实现大规模销售，安全气囊和方向盘收入分别为9276.34 万元、5445.61 万元，实现供应产品从点到面的突破，迈出了成为系统性被动安全产品与解决方案供应商的坚实步伐。根据奥托立夫年报测算2022 年安全气囊和方向盘单车价值166 美元（约1200RMB），全球市场空间约132 亿美元（约950 亿RMB）。

    　　公司顺利拓展新赛道，真正进入了系统级供应商能力圈，小荷才露尖尖角，后续发展潜力巨大（价增+系统集成概念）。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司2023-2025 年营收12.08/15.94/21.57 亿，归母净利润1.87/2.54/3.09 亿元，同比增速58.7%/35.7%/21.8%，对应当前（2023/9/28）PE 为33x/24x/20x。公司后续在安全带领域新客户拓展，安全气囊+方向盘领域产能和项目释放，均会带动业绩持续高增。后续智能化加速下，电动安全带的渗透率提高，有望拉动远期“价升”逻辑。参考可比公司估值，结合公司在被动安全领域的稀缺性，以及行业高壁垒，给予其2024 年30 倍PE，对应目标市值76.2 亿元，相较于当前（2023/9/28）有23%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：下游汽车销量不及预期、客户开拓不及预期、原材料上涨；同时，公司7/31日收到深交所监管函，针对变更募集资金用途未及时履行审议程序及信息披露义务，敬请关注风险。