公司发布2023 半年报。1H23 实现收入101.55 亿元，同比增长2.55%；归母净利润9.06 亿元，同比增长56.89%，扣非归母净利润8.10 亿元，同比增长53.16%。摊薄EPS 为2.29 元；加权平均净资产收益率16.27%，经营性现金流净额11.85 亿元，同比增长87.50%。
简评及投资建议。
1、上半年收入101.55 亿元增长2.55%，综合毛利率25.92%减少0.11pct。其中2Q 收入50.48 亿元同比增长9.16%。上半年新开门店3 家、闭店6 家，截至1H23 末门店共288 家，其中百货、超市、电器、汽贸各52、157、41、38家。
（A）分业态，百货业态收入下降3.5%至14.26 亿元，毛利率增加0.89pct 至73.68%；百货整合战略资源，战略品牌销售占比50%，自营品牌销售占比30%。
超市业态收入下降7.15%至38.11 亿元，毛利率增加3.61pct 至26.16%；超市加速供应链变革，自有品牌销售大幅增长，杂百自有品牌/定制产品增幅108%；生鲜自有品牌/定制商品增幅42%，预制菜实现销售增幅28%。
电器业态收入上升15.58%至16.45 亿元；毛利率减少0.42pct 至19.07%；汽车贸易收入增长17.14%至31.21 亿元，毛利率减少1.40pct 至 6.41%；其他业态收入下降34.61%至1.52 亿元。汽贸加快布局新能源，成功申请“哪吒”、“哈弗新能源”、“长安深蓝”品牌授权，上半年新能源车销售占比30%。
（B）分地区，1H23 重庆收入增长2.95%至99.22 亿元，毛利率减少0.79pct至25.98%；四川收入下降13.78%至2.03 亿元，毛利率增加6.59pct 至60.50%；贵州收入增长2.80%至706 万元；湖北收入增长0.57%至2321 万元。
2、上半年期间费用率减少1.14pct 至18.85%。其中销售费用率同比减少1.16pct 至13.21%，主因经营人员薪酬及租赁费用等下降；管理费用率同比减少0.04pct 至4.76%，主因管理人员薪酬、折旧摊销等费用下降；财务费用率同比增加0.13pct 至0.75%，主因银行借款增加，相应利息支出增加；研发费率减少0.07pct 至0.14%，主因公司下属九章开物公司信息技术研发项目费用减少；最终整体期间费用率减少1.14 pct 至18.85%。
3、上半年归母净利润增长56.89%至9.06 亿元，测算主业净利增10%至3.9亿元。上半年投资净收益4.2 亿元，同比增加2.3 亿元，主要来自马上金融投资收益贡献，上半年马上金融实现净利润13.46 亿元，同比增长131%，贡献投资收益4.18 亿元。上半年公允价值变动收益8171 万元，主因公司投资的登康口腔股票上市，公允价值增长。
上半年资产减值损失1.43 亿元，同比增加8162 万元，主因公司计提存货减值准备增加。
此外资产处置损益为1470 万元，同比减少3309 万元，有效税率减少2.19pct 至9.20%，少数股东权益减少862 万元至1183 万元。最终1H23 归母净利润增长56.89%至9.06亿元，其中2Q 增长156%；1H23 扣非归母净利润增长53.16%至8.10 亿元，其中2Q增长113%。我们测算，若剔除马上金融投资收益、资产处置收益及公允价值变动收益，1H23 主业净利润为3.93 亿元，同比增长约10%。
维持对公司的判断。混改激发活力，盈利稳健成长。①公司是重庆网点数和经营规模最大、竞争力最强的综合商业企业，充分享受区域复苏红利，资产价值高；②集团、公司层面均已实施股权激励，正在推进整体上市，有望进一步激发机制活力；③马上消费金融打造科技平台，为公司贡献充沛投资收益且有重估空间。
更新盈利预测。预计 2023-2025 年归母净利润各14.0 亿元、15.4 亿元、18.1 亿元，同比增长59.0%、9.9%、17.3%。给予公司2023 年6.8 亿元零售主业利润15-20 倍PE，给予马上金融6.4 亿元投资收益6 倍PE；分部估值给予合理市值区间140 亿-174 亿元，合理价值区间34.53-42.87 元，维持“优于大市”投资评级。
风险提示：行业竞争加剧；改善不达预期；马上金融及创新业务发展的不确定性。
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