埃斯顿(002747)：国产替代引领者 市占率持续提升

2Q23 收入快速增长，净利润大幅提升：埃斯顿发布2023 半年报，1H23 公司收入为22.4 亿元，同比提升35.4%，净利润9740 万，同比提升27.7%，扣非净利润6923 万，同比提升100%。其中2Q23收入为12.6 亿，同比提升47.5%，净利润5435 万，同比提升235%。

    　　工业机器人收入继续高增，远超行业：分业务看，1H23 工业机器人及智能制造业务收入17.3 亿，同比增长47%，自动化核心部件收入5.1 亿，同比增加7%。其中，工业机器人销售收入增长超过80%，继续保持快速增长。工业机器人业务中，上半年德国克鲁斯公司收入7.3 亿。根据MIR 睿工业数据，上半年国内工业机器人市场销量约 13.4 万台，同比增长0.96%，埃斯顿在出货量排名中位列第二位，超越部分国际知名品牌，市场份额进一步提升，我们认为，在行业需求继续放缓的背景下，公司机器人业务收入保持快速增长，引领工业机器人市场国产替代，体现了强劲的竞争力。

    　　工业机器人及核心部件毛利率稳健：1H23 公司毛利率为33.1%，同比持平，工业机器人及智能制造业务毛利率为33.4%，同比减少0.6pct，自动化核心部件毛利率为31.9%，同比增加1pct。我们认为，工业机器人及智能制造毛利率微减和工业机器人产品结构变化相关；随着海外供应链逐步恢复，预计下半年工业机器人毛利率环比提升。

    　　费用端规模效应继续体现，汇率变动导致财务费用增加：公司推行全面变革和精益化管理，销售费用及管理费用占收入比例进一步下降。1H23 公司销售、管理、研发费用率分别为8.2%、9.7%、9.1%，同比分别-0.1pct、-0.9pct、-0.4pct。由于汇率变动引起的欧元借款利息增加，财务费用率+0.7pct，相较去年上半年增加2,817万元，对利润产生一定影响。上半年公司整体研发投入为2.54 亿元，同比增加38%，占收入比例为11.4%。

    　　抓住结构性机会，持续渗透新能源行业：根据半年报，公司不断提升在新能源汽车、光伏、锂电、储能等细分行业的渗透率。其中，公司在储能电池电芯制造、模组组装、Pack 等全线工艺段提供完整的智能化解决方案，打造精益、高效、柔性化产线，已在国内多家头部储能电池企业产线中得到应用。公司的工业机器人目前已陆续进入部分汽车主机厂及零部件客户供应商名单，目前已实现部分批量应用，多种场景获得验证。

    　　往前看，在通用自动化行业复苏时点仍然不明朗的环境下，我们认为下半年公司收入有望维持较快增长，关键假设如下：

    　　1）光伏行业需求景气延续：光伏行业高景气度持续。埃斯顿机器人在光伏行业的应用成熟、具有优势地位，将直接受益于行业需求高企。

    　　2）公司在新能源车行业的市场份额继续提升：公司的工业机器人已陆续进入部分汽车主机厂及零部件客户供应商名单，随着产品稳定性和性能的不断提升，公司积极与新能源汽车主机厂进行相关产品应用的前期工艺研究及局部试用，已实现部分批量应用，多种场景获得验证。我们认为，本土化CLOOS 焊接机器人将成为公司渗透汽车行业的重要抓手，往前看，期待公司在新能源汽车行业市占率强势提升，带动CLOOS 机器人和ESTUN 机器人增长。

    　　3）CLOOS 海外业务稳健增长：欧美制造业供应链重塑、传统制造业升级，CLOOS 海外订单趋势良好，全年收入稳健增长。

    　　利润端，随着收入保持较快速增长，我们认为，在继续大力投入研发的前提下，销售和管理费用率的减少是公司提升经营利润率和净利率的主要路径。其中，上半年CLOOS 收入为7.3 亿，净利润为2,652 万，利润率相较2022 年全年水平偏低，但随着下半年交付和收入确认加速，在CLOOS 海外供应链重塑和原材料价格下降的支持下，预计CLOOS 利润率环比提升，全年利润率同比向上恢复。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑今年部分下*业资本开支下滑/低迷，二季度以来通用自动化行业景气度不及年初预期，小幅下调23、24 年收入预期至51、66 亿，净利润预测至2.7、4.6 亿元（原为3.0、4.9 亿元）。当前市值对应23、24 年PE 估值为74、44 倍，给予公司2024年55 倍PE 估值，目标价29.2 元（此前目标价29.7 元对应23 年85 倍PE 估值），维持“优于大市”评级。

    　　风险

    　　下*业资本开支超出或低于预期，公司市占率提升不及预期，行业竞争加剧，公司利润率提升不及预期等