太阳纸业(002078)：23Q2盈利回暖 下半年趋势延续

　公司发布2023年半年报。23H1公司营收193.42亿元，同比-2.58%，归母净利润12.51 亿元，同比-24.59%。23Q2 营收95.37 亿元，同比/环比-6.4%/-2.7%，归母净利润6.86 亿元，同比/环比-30.3%/+21.2%。

    　　产品结构升级+产能释放，木浆系增速靓丽。分产品看，纸：23H1 公司双胶纸/铜版纸/箱板纸/生活用纸/淋膜原纸营收65.4/15.8/45.6/9.0/6.9亿元，同比分别+30.9%/-8.3%/-20.0%/+28.9%/-5.9%。双胶纸、生活用纸增速靓丽主因1）产品结构升级：加大差异化产品开发力度，其中文化纸差异化产品23H1 同比增长50%；2）产能持续释放：年初公司广西40 万吨双胶纸PM3 产线（原山东基地PM23）搬迁完成并顺利投产、4 月特种文化纸机PM1 技改落地投产，广西生活用纸一期15 万吨产能年初竣工投产。浆：23H1 溶解浆、化学浆、化机浆营收19.08/10.48/9.56亿元，同比-26.5%/-23.8%/+5.4%，浆价迅速回落制浆业务同比下滑。

    　　23Q2 盈利环比持续改善。23H1 公司毛利率/净利率14.8%/6.5%，同比分别-1.7/-1.9pct。上半年高价浆库存影响仍存，公司当前木浆自给率约55%~60%，一定程度抵消高价浆压力。23Q2 毛利率16.13%，同比/环比-2.8/+2.6pct，净利率7.22%，同比/环比-2.4/+1.4pct，23Q2 盈利环比改善。根据海关数据，年初至今进口木片价格持续走低，6 月进口阔叶木片较年初-17.3%，23Q2 溶解浆均价环比-1.3%，预计Q2 溶解浆盈利边际改善。费用方面，23Q2 销售费率/管理费率/研发费率/财务费率0.4%/2.5%/3.0%/2.7%，同比+0.01/-0.1/+0.6/+0.3pct，汇兑损失与研发投入使得期间费用同比小幅提升。7 月以来，公司文化纸发布两轮幅度200 元的提价函，随教辅教材招标旺季来临，提价有望逐步落地。

    　　投资建议。公司三大基地全面协同发展，南宁一期项目中100 万吨高档包装纸及配套50 万吨本色浆线将于23Q3 陆续投产，公司纸、浆合计产能将接近1200 万吨，看好林浆纸优势持续深化。预计公司23-25E归母净利润分别29.85/35.41/40.18 亿元，同比+6.3%/18.6%/13.5%，对应PE 为10.6X/8.9X/7.9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示 木浆价格大幅波动、产能投放不及预期、市场竞争加剧。