乘用车行业深度研究-造车新势力：平台化降本 NOA升级

　建议关注销量领先、财务状况改善的造车新势力车企

    无论走“经济实用”还是“豪华精品”路线，蔚小理中长期均有望实现良好的盈利表现。本文从财务角度入手对比蔚小理，23 年1-5 月，销量趋势分化，理想同比销量增速高；各家通过推出平台化车型降低生产、研发成本，进一步提升车型竞争力，并通过供应链国产化替代改善毛利率，理想在成本控制方面更具优势；蔚小理持续加大研发投入，布局智能电动。我们看好销量领先、成本控制好、负债率低、现金流好的造车新势力，推荐理想汽车-W，关注小鹏汽车-W、蔚来-N。

    　　新车型周期驱动下，蔚小理销量将再上新台阶

    　　新产品周期影响公司销量表现。22 年蔚小理销量分别为12.2/12.1/13.3 万辆，均同比高增；23M1-M5，销量趋势分化，蔚小理销量分别为4.4/3.3/10.7万辆，同比+16%/-39%/+125%，理想在L8/L7 及Air 版带动下，维持同比高增，公司预计年内有望单月销量4 万辆。23Q1 蔚来NT2.0 平台仅三款车在售，销量环比下滑23%，近期全系8 款产品切换NT2.0 平台，重磅车型全新ES6 已上市交付，售价降低4.8 万，我们预期稳态月销6000-7000 辆，公司预计，8 款新品将实现月销量2 万辆。小鹏G6 已于6 月9 日开启预售，22.5 万元起，我们预计月销量将达5000-10000 辆，23Q3/23Q4 公司预期月销1.5/2 万辆。

    　　平台化车型的生产和研发成本降低，供应链国产化替代将改善毛利蔚来全系8 款产品切换NT2.0 平台，小鹏G6 及未来全系新车切换扶摇架构，理想已推出增程平台“L”系列，后续推出高压纯电平台“E”系列，规模效应随平台化车型放量逐步显现。小鹏预计，基于扶摇架构的新车型研发周期将缩短 20%，整车综合研发成本降低50%，零部件通用化率最高可达 80%。

    　　在零部件国产替代方面，理想选用了优质国产供应商替代，例如在智驾芯片上采用地平线、芯驰，空气悬架采用孔辉和保隆科技等，成本控制相比友商更有优势。

    　　持续加大智能电动化的研发支出，渠道变革提高运营效率蔚小理加大对纯电车型及智能驾驶领域的前瞻布局，研发费持续增加。22年，蔚小理研发支出分别为108/52/68 亿元，其中蔚来的研发支出金额高于小鹏、理想。根据各公司业绩会指引，我们预测23 年蔚小理研发支出分别118/55/106 亿元，同比+9%/5%/56%。理想研发支出同比增幅高达38 亿元，主要由于公司发布“电能+智能”双能战略，投入纯电车型研发及智能驾驶研发导致费用增加。22 年，蔚小理门店平均销量350/317/416 台，理想门店运营效率较高，小鹏通过渠道变革、提高授权比例来优化成本，蔚来通过换电站无人值守来提升运营效率。

    　　风险提示：新冠疫情反复、宏观经济下行、供应链短缺。