鸣志电器(603728)：自动化浪潮蕴藏机遇 空心杯电机国内稀缺

　投资要点：

    　　公司志存高远、稳扎稳打，逐步成为全球布局的运动控制解决方案提供商。公司成立于1994年，由设备状态管理系统业务起家，而后业务延伸至步进电机领域，又通过内生+外延，将产品延伸至伺服电机、空心杯电机、驱动器、控制器等，从单轮驱动成长为多轮驱动的综合平台型企业。根据公司22 年报，公司成为混合式步进电机全球前三的企业，新产品线均有较高增速。2012-2022 年公司收入由9.0 亿元增长至29.6 亿元，年复合增速13%。

    　　自动化浪潮蕴含机遇，平台型企业易脱颖而出。电机行业大而广，延伸分支众多，下游需求长尾化、定制化需求多，因此企业的天花板非常高，而平台型企业更有可能成长为大型企业。参考全球综合型电机制造商——日本电产（Nidec）的成功经验，该公司深耕电机行业50 年，21 年收入超过千亿人民币，全球化、多品类、持续收购、有效整合是公司持续成长的关键。鸣志的成长路径与日本电产具有相似性，且本身有长远的目标和清晰战略，拥有成为跨国运动控制领域大型企业的基因。

    　　公司优势主业稳健成长，新兴产业弹性大。1）公司的产品线宽广，平台化运营。产品覆盖多种电机、驱动器、编码器和集成模组等，全球电商平台可充分整合线上+线下渠道，为客户提供一站式服务；2）持续收并购，推进全球化布局。四次重要收购帮助公司实现提升技术能力、全球化布局、拓产品线、扩张产能等目的；历经23 年已初具电机跨国企业雏形，22 年国外收入占比48%；3）研发实力强，布局新兴、高附加值行业，包括工厂自动化、医疗器械和生化分析、移动服务机器人、太阳能光伏、新能源&智能汽车等。

    　　机器人时代加速到来，灵巧手空心杯电机未来空间广阔。特斯拉Optimus 手部采用空心杯电机+蜗轮蜗杆+金属肌腱驱动的方案，空心杯电机具有尺寸小、质量轻、精度高、控制性能好、能量密度高等特点，能够满足手指高度紧凑的结构要求和驱动性能要求。人形机器人规模化应用将重塑行业需求空间和格局。公司是国内少有的具备空心杯电机生产和驱动能力的制造商，如果未来人形机器人或其他形态的移动机器人真正实现产业化落地和大规模应用，公司也将充分受益。

    　　首次覆盖，给予增持评级。预计23/24/25 年归母净利润分别为3.9/5.3/7.2 亿元，公司当前市值（2023/6/20）对应PE 为83x/61x/45x，可比公司的平均估值为99x/67x/48x。

    　　公司为全球步进电机领先者，全球化产销研平台已搭建完成，形成多产品多轮驱动的发展模式，优势主业稳健成长，同时公司重点布局新能源车、工业自动化、移动机器人、光伏等新兴产业，具有较大成长性；此外，公司作为国内少数具有空心杯电机量产能力的公司，若人形机器人放量，未来有望为公司的收入利润贡献较大弹性，给予公司“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动风险、公司产能投放进度不及预期风险、市场竞争加剧风险、移动机器人产业发展不及预期风险。