金融：不良资管空间广阔 从规模竞争到专业竞争

  　　行业近况

    　　6 月16 日中国信达在浙江杭州召开投资者日活动，就中国不良资产市场、收购经营类不良业务情况进行介绍。我们认为在当前中国经济转型的大背景下，低效资产盘活是降低各部门债务负担、提高资本使用效率的重要抓手，因此，不良资管公司业务发展空间广阔，具有专业问题资产处置能力的不良资管机构具有增长潜力，我们期待随着不良资管公司业务转型的持续推进、处置能力的不断提升，公司盈利回报逐步改善，兑现投资价值。

    　　评论

    　　不良资产市场空间广阔，是覆盖各类别资产、跨机构跨市场跨行业跨区域的重要投资市场。在政策引导下，不良资产业务范围逐步拓展，主要分为两个维度，一是收处范围从银行不良资产拓展至金融风险资产和经济低效资产，二是处置对象从金融资产拓展至问题金融机构和问题企业。

    　　收购经营类业务为核心主业，需运用专业能力取胜。四大AMC成立之初的主营业务为收购经营类业务。但因为2010 年前后金融机构出包量较少，AMC纷纷拓展收购重组类业务，收购金融牌照以扩大业务版图，过快的扩张与不完善的风控导致风险积累。2018 年至今，AMC在监管指导下回归主业，叠加当前问题资产处置难度加大的背景，更需聚焦处置能力的提升，具体包括投研引领、投行化转型、生态圈建设和科技赋能等方面。

    　　我们认为收购经营类业务是高风险高收益的非标投资业务，专业性较强。

    　　收购经营类业务具有独特、专业、长期的特点：1）独特定位在于通过调配存量资源来修复资产瑕疵、实现资产增值；2）专业性体现在对法律、税务、评估等跨领域跨行业资源的协调整合，例如信达浙江分公司在投资者日上表示2022 年约30%员工具备律师职业资格；3）长期性则体现在2-4年的处置周期（根据信达调研反馈），价值链较长。

    　　存量风险如何化解仍是市场较为关注的话题。一方面，当前经济结构转型的背景为AMC的业务开展提供了机遇，但另一方面，AMC表内的存量资产也面临一定的坏帐损失压力，其中市场尤为关注房地产敞口的资产质量演化。对此，信达表示其地产业务定位是不动产资源整合者而非开发商。与此同时，展望未来，信达表示问题资产实现增值的抓手可能由房地产市场转至资本市场，通过研究预判不同资产价格走势寻找投资机遇，陪伴企业完成信用修复、做大做强。

    　　估值与建议

    　　维持板块覆盖公司盈利预测、投资评级和目标价不变。当前中国信达/中国华融交易于0.2x/0.6x 2023E P/B，我们认为较低的估值隐含市场对资产质量与投资损失的担忧。