大类资产周报第2期：海外大涨 “映射”的交易逻辑？

年初以来，欧日股指连创新高。持续高强度加息下，海外市场大涨的原因、映射的“交易逻辑”？本文分析，供参考。

    热点思考：海外大涨，“映射”的交易逻辑？

    一问：年初以来的全球市场表现？欧日股指连创新高、美国股市强势反弹年初以来，海外发达国家股指表现亮眼，欧日股指相继创下新高，美国纳指也强势反弹。截至5 月27 日，纳指大涨24%，法国CA*0 和德国DAX 于5 月19 日双双创下历史新高，日经225 也在不断刷新1990 年以来的新高。结构上，海外发达国家市场中大盘股、成长股表现明显占优。行业层面，信息技术与可选消费业的表现尤为突出。

    二问：海外市场普涨的原因？基本面的边际改善、“AI 浪潮”下的估值抬升本轮日股上涨主要由估值驱动，背后有四方面支撑：1）日本经济基本面向好，一季度GDP 增速1.2%、大超预期；2）植田上任后多次强调将维系政策宽松，融资成本极低；3）日经225 中位市净率仅0.95，估值处于低位；4）3 月31日，东证所引导公司治理，市场情绪提振。4 月11 日巴菲特访日后，4.7 万亿日元的外资大量涌入，快速推升日股。

    欧股受益于估值抬升、盈利向好的“戴维斯双击”。1）盈利端，欧股一季报普遍向好，斯托克600 成分股中已发布业绩的299 家公司，共187 家业绩高于预期。2）估值端，一方面，经济下行压力缓和，市场情绪提振，欧洲经济衰退预期由年初的80%走低至40%；另一方面，奢侈品与芯片业预期大幅改善，合计拉动斯托克50 指数抬升6.9%。

    本轮美股的上涨完全由估值端贡献，8 家头部科技企业是上涨的核心驱动。年初至今，美股上涨的同时、盈利反而下滑0.5%；“AI 浪潮”中远期业绩指引大幅抬升的科技型企业“拔估值”是本轮行情的主要驱动。事实上，剔除8 家头部科技企业后，年初以来标普500 指数下跌0.1%；指数的上涨完全由这8 家头部科技企业拉动。

    三问：“映射”的交易逻辑？欧美市场仍存衰退“隐忧”，“日特估”定价资本效率抬升欧美市场行情结构性特征显著，周期板块滞涨、增量资金匮乏，已经透露出对经济基本面的隐忧。3 月以来欧美周期板块相对防御性板块明显走弱，年初以来美股市场机构资金外流409 亿美元，已在反映市场对欧美衰退的“担忧”。

    向后看，欧美经济“难逃衰退”，而历轮衰退，欧美股市的最低点均在步入衰退期后才出现，后续回调风险不容忽视。

    日股本轮普涨行情受益于经济修复、外资流入、政策支持，未来或仍有一定延续性。本轮日股并非政策支持下生拔估值；市净率0.5 以下的个股仅上涨1.0%、明显滞涨，4 月日股的回购率降至1.4%、“回购潮”尚未掀起。 “日特估”实质是提升市场对回购等提高资本效率行为的定价；随着基本面修复、资本效率改善，日股有望迎来“戴维斯双击”。

    周度回顾：美债利率快速上行，人民币汇率承压（2023/05/20-2023/05/27）股票市场：全球主要股票指数涨跌分化，港股领跌。发达国家股指中，法国CA*0、德国DAX、澳大利亚普通股股指、英国富时100 和道琼斯工业指数分别下跌2.3%、1.8%、1.8%、1.7%和1.0%。

    债券市场：发达国家10 年期国债收益率全线上行。美国10Y 国债收益率上行10.0bp 至3.8%，德国10Y 国债收益率上行7.0bp 至2.5%；英国、意大利、法国和日本分别上行20.2bp、14.0bp、8.8bp 和2.6bp。

    外汇市场：美元指数走强，人民币延续贬值。日元、挪威克朗、加元、英镑和欧元兑美元分别贬值1.92%、1.86%、0.92%、0.77%和0.75%。在岸、离岸人民币兑美元分别贬值0.82%、0.70%至7.0658、7.0734。

    商品市场：大宗商品价格多数下跌，原油上涨，贵金属、有色和黑色下跌，农产品涨跌分化。受海外衰退预期及国内复苏较缓压力，下游基建、地产等需求不振，而上游产能释放、库存高企，焦煤由涨转跌5.7%，锌价大跌6.5%。

    风险提示

    俄乌冲突再起波澜；大宗商品 价格反弹；工资增速放缓不达 预期