爱尔眼科(300015)：基础眼病强势反弹 关注消费眼科市场竞争趋势

　事件：

    　　2023年8月24日，公司发布2023 年半年报，公司23H1实现营收102.52亿元(+26.45%)，归母净利润17.12 亿元(+32.61%)；其中，23Q2 实现营收52.31 亿元(+32.81%)，归母净利润9.31 亿元(+36.82%)。

    　　点评：

    　　短期市场竞争加剧， 期间费用率略有波动。23H1 公司毛利率49.46%(+0.14pct)，净利率18.87%(+1.27pct)，期间费用率24.67%(-0.10%)。

    　　①销售费用率10.22%(+0.52pct)，核心拆分费用人工费用(+29.79%)和广告及业务宣传费(+37.01%)增速高于营收增速；②管理费用率12.94%(-0.74%)，核心拆分费用人工费用仅同比+17.52%，规模效应持续兑现；③财务费用率0.07%(+0.08pct)，④研发费用率1.44%(+0.03pct)；⑤23H1 净利率提升主要系公允价值变动损益显著转好。

    　　基础眼病强势反弹，业务结构调整进行时。①屈光业务：营收40.28 亿元(+17.15%)，占比39.29%(-3.12pct)，毛利率57.72%(+0.03pct)，消费环境与竞争格局双重压制增速，但仍维持毛利率高企；②白内障业务：营收16.74 亿元(+60.28%) ， 占比16.33%(+3.45pct) ， 毛利率37.48%(+1.60pct)，疫情对老年人就诊的压制较为明显，受抑制的需求持续释放，需密切跟踪反弹余量；③视光服务：营收23.01 亿元(+30.50%)，毛利率55.24%(+1.54pct)，消费环境变化亦产生一定影响，关注下半年走势； ④ 眼前段/ 眼后段/ 其他病种项目营收8.70/6.85/6.72 亿元(+27.90%/+31.82%/+3.32%) ， 毛利率40.86%/30.79%/39.67%(+0.58pct/+0.73pct/+0.29pct)。全年需重点关注屈光手术市场竞争动向和消费环境对消费眼科服务的负面影响，期待环境改善后的转化率反弹。

    　　外延扩张持续推进，分级连锁不断完善。截至23H1，公司旗下境内医院229 家(报告期内+14 家)、视光中心168 家(+20 家)，境外网点124 家(+6家)。公司持续推进“1+8+N”和分级连锁布局建设，基层网络持续强化，23H1 年公司净利润TOP10 医院营收合计18.64 亿元(占比18.18%，-1.86pct)，净利润合计5.04 亿元(占比26.06%，-4.75pct)，占比数据持续降低，即非TOP10 医院的经营成效持续优化、布局逻辑持续兑现。

    　　盈利预测及投资建议：公司是我国眼科医疗服务市场最大龙头，全国布局持续扩张，细分业务实力强劲，品牌力遥遥领先。考虑到消费眼科短期增速放缓、叠加屈光手术市场竞争加剧，我们预计公司2023-2025 营业收入为206.15/253.74/313.37 亿元（原值为208.36/260.59/323.53 亿元），对应归母净利润为33.13/42.81/55.24 亿元（原值为33.47/43.76/56.09 亿元），对应PE 分别为51X/39X/30X，给予“买入”评级。

    　　风险提示：政策风险、医院扩张不及预期风险、行业竞争加剧风险。