亚信安全(688225)：产品、行业结构持续改善 核心赛道高增长

　公司上半年营收平稳增长，产品、行业结构调整策略成效显现，标准化产品收入占比提升至62.22%，非运营商行业收入占比提升至67.38%，综合毛利率提升6.55pcts 至55.81%。公司坚定“产品+平台+服务”联动，伴随网络安全行业下游需求恢复，我们预计公司业绩有望迎来改善。维持“增持”评级。

    　　事项：公司发布2023 年中报，上半年实现营收5.63 亿元（yoy-5.01%），实现归母净利润-1.71 亿元（yoy-0.44%），实现扣非归母净利润-1.92 亿元（yoy+2.40%）。

    　　收入总体平稳增长，标准化产品占比提升。公司上半年保持战略定力，继续推动行业、产品结构调整，聚焦自身能力成长，夯实发展战略基础。分季度看，2023Q1/Q2，公司分别实现营收2.36/3.27 亿元，yoy-17.05%/+6.12%，Q2 业绩企稳回升。上半年，公司安全产品体系收入同比增长4.89%，安全服务业务同比增长113.74%。以端点安全产品为主的标准化产品收入同比增长30.52%，营收占比由去年同期的45.28%提升至62.22%。分行业看，公司非运营商行业收入同比增长16.45%，收入占比由去年同期的54.97%提升至67.38%。

    　　综合毛利率明显改善，三费整体增速下降。公司上半年综合毛利率为55.81%，yoy+6.55pcts，标准化产品收入占比提升，安全服务毛利贡献增加，带动毛利率明显改善。公司持续加强外部宏观环境研判，适时调整资源投入节奏，控费增效举措取得阶段性成果。上半年销售/管理/研发费用分别为2.32/0.83/2.09 亿元，yoy -0.80%/+7.69%/24.43%，三费增速同比下降至9.43%，同比增速收窄46.68pcts。研发方面，公司近年来重点投入端点安全产品体系，夯实标准化产品的竞争力；销售方面，公司上半年重点加强省办销售力量的能力提升，同时引进行业内优秀销售人才，优化省办人员质量。

    　　坚定平台型安全公司道路，创新安全服务模式。公司打造产品带平台、平台促产品的增长模式，以安全平台汇聚安全数据、联动安全产品，构建整体防御体系。围绕安全软件，公司采取“云化、联动、智能”的技术路线。公司部署在公有云上的XDR SaaS 平台——亚信安全天穹，2022 年首年发布即实现订阅合同额达千万，今年上半年订阅合同额同比增长174.5%。此外，公司通过产品服务化、服务产品化，实现安全服务模式的差异化，构筑业务增长助推器。公司是国内网络安全软件行业领军企业，通过“产品+平台+服务”联动，我们预计公司将有效提高客户整体安全能力，并发挥内部协同效应，带动自身快速发展。

    　　风险因素：网络安全行业政策落地不及预期；公司新产品研发进度不及预期；网络安全行业竞争加剧。

    　　盈利预测、估值与评级：结合公司2023 年中报，维持公司2023-25 年收入预测为21.57/26.98/34.47 亿元。按照PS 估值法，参考深信服、奇安信、安恒信息2023 年平均PS 估值5 倍（相较于Wind 一致预期），给予2023 年公司目标市值108 亿元（对应2023 年5 倍PS），对应目标价27 元，维持“增持”评级。