登海种业(002041)：上半年利润暂时承压 下一销售季增长可期

　事件：公司2023H1 营收+9.9%，归母净利润-33.5%。2023Q2 营收+110.4%，归母净利润+279.3%。公司2023H1 实现营业收入4.8 亿元（同比+9.9%），归母净利润0.7 亿元（同比-33.5%）；分季度来看，2023Q2 实现营业收入2.2 亿元，归母净利润0.3 亿元；23Q1/23Q2 单季度收入同比-21.5%/+110.4%，归母净利润同比-57.1%/279.3%。

    　　2023H1 销售毛利率、净利率均有所下降。公司2023H1 销售毛利率为28.9%（同比-8.5pcts），经营业绩和盈利能力下降的主要原因：一是经营季内，上年四季度发货量较集中，今年一、二季度发货量较上年同期有所下降，二是种子成本比上期大幅度增长。期间费用率为20.2%，其中销售费用率6.5%(同比+0.8pcts)；管理费用率10.4%（同比-0.8pcts）；研发费用率6.5%（同比+1.3pcts）。

    　　销售净利率有所下滑，同比-9.7pcts 至15.5%。2023Q2 毛利率为24.8%（同比-11.2pcts）；销售费用率6.8%(同比-3.4pcts)；管理费用率11.0%（同比-16.0pcts）；研发费用率8.3%（同比-1.8pcts）；财务费用率-3.4%（同比+3.1pcts）；销售净利率为11.3%，同比+2.2pcts。2023 年二季度末公司应收账款较期初增长172.78%，主要是因为公司根据市场情况，调整营销策略，在经销商已实现的返利限额内，对信誉较好的经销商加大了信用支持。

    　　玉米业务毛利率上升，北方市场增速更高。分产品看，1）2023H1 玉米种贡献营收4.5 亿元（同比+8.7%），占比94.0%，毛利率28.2%（同比-9.8pcts）；2）小麦贡献营收143.4 万元（同比-2.6%），占比0.3%；3）蔬菜种和花卉贡献营收1385.1 万元，合计占比2.9%。分地区看，1）2023H1 北方销售4.4 亿元（同比+20.5%），占比90.1%；2）南方销售0.5 亿元（同比-39.2%），占比9.9%。

    　　玉米龙头企业科研实力雄厚，有望受益转基因商业化。公司研发能力不断增强，2023 年上半年申请植物新品种权10 项，均为杂交种；获得授权植物新品种权12 项。并且位于青岛的登海高新技术研发中心已基本建设完成，部分科研育种工作已经在该中心有序进行。生物育种方面，公司优质品种已经优先与大北农等性状公司展开合作，推广面积居前列的大单品有望助力公司享受转基因商业化的红利。

    　　投资建议：公司历经50 年持续不间断地玉米育种研发创新和高产攻关，引领中国杂交玉米的发展方向，未来品种储备将更加完善，同时提前布局生物育种方向，有望优先受益于转基因商业化。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为3.01 亿元、3.60 亿元、4.32 亿元。EPS 分别为0.34 元、0.41 元、0.49元，最新收盘价对应PE 分别为45、38、31 倍，给予增持评级。

    　　风险提示：自然灾害使农产品价格波动风险、病虫害超预期风险、国际形势恶化影响农产品流通风险、品种推广不及预期风险、农业政策扰动风险