1H23 归母净利同比+1%，下调盈利预测与目标价兴蓉环境发布业绩：1H23 实现营收34.8 亿元，同比+10%，归母净利8.5亿元，同比+1%；2Q23 营收19.0 亿元，同比+10%，归母净利4.7 亿元，同比-4%。成本上升导致供水与污水处理毛利率下降，下调23-25 年归母净利预测至17.51/19.12/20.52 亿元（前值18.29/20.27/21.94 亿元），EPS0.59/0.64/0.69 元， 三年CAGR 9%。公司当前股价对应23-25 年9.5/8.7/8.1xPE，23 年可比PE 均值10x。公司主要经营区域人口持续流入，业务增长预期明确，给予23 年目标PE 10x，目标价5.9 元（前值6.1 元基于10x 23E PE），维持增持评级。
供水：成本上升导致毛利率下降，管网工程收入大增公司披露23 年6 月末供水项目运营及在建规模约410 万吨/日（2022：410万吨/日）。1H23 公司自来水制售收入同比+7%，得益于供水能力增加；毛利率同比-3.3pp 至47.0%，主要是原材料成本上涨速度超过收入增速。1H23管网工程收入同比+34%，主要是去年同期低基数效应。随着新项目投产以及产能爬坡，我们预计23-25 年自来水制售营收为24.5/26.0/27.1 亿元，管网工程营收11.7/12.9/14.2 亿元。
污水处理：新厂投运推升收入规模，成本上升拖累盈利能力公司披露23 年6 月末污水处理项目运营及在建规模约460 万吨/日（2022：
450 万吨/日）、中水利用项目运营及在建规模为102 万吨/日。1H23 污水处理收入同比+9%，得益于污水处理量增长和提标改造带来的处理单价同比上升；毛利率同比-6.1pp 至35.9%，主要是能源和折旧成本涨幅较高。随着在建项目陆续投产，我们预计23-25 年污水处理营收28.7/31.0/33.6 亿元。
环保：潜在规模可观，餐厨垃圾处置项目有待放量公司披露23 年6 月末垃圾焚烧发电运营及在建规模达1.2 万吨/日，拟建规模0.24 万吨/日；垃圾渗滤液处理运营及在建规模8,430 吨/日；污泥处置运营及在建规模2,316 吨/日，拟建规模1,084 吨/日；餐厨垃圾处置在建规模1,550 吨/日。1H23 垃圾焚烧发电收入同比+9%，垃圾渗滤液处理收入同比+2%。考虑到产能爬坡，我们预计23-25 年垃圾焚烧发电营收5.8/6.7/7.8亿元，垃圾渗滤液处理营收5.1/5.4/5.8 亿元。
风险提示：垃圾焚烧发电电价下调风险；项目投产进度不达预期。
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