宏观与大类资产周报：破立之间

　报告要点：

    　　本周关注——

    　　国务院发布《促进民营经济发展壮大的意见》，对实体经济的落地效果有待观察。从资本市场表现来看，市场未对此进行交易。

    　　《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》不是新的增量政策，城中村改造在今年4 月份的政治局会议就已有提及。这不同于2015-2017 年的棚改：本轮改造仅限于19 个超大特大城市（2022 年，这19城的地产投资额和商品房销售额占全国的比例分别为30%、27%）；且不是大拆大建，而是“留改拆增”；市场化程度更高，政府的角色更多是引导者而不是棚改中的主导者。预计短期内对地产的拉动作用有限。

    　　我们认为，经济首先要保总量，再兼顾结构问题，而且，我们必须考虑劳动力代际之间的平稳过渡。假若只搞阳春白雪的新兴产业，失业的煤矿工人和炼钢工人可能连转行卖茶叶蛋的资本都没有。

    　　按照黑兹利特所说，“拆旧建新”就是“破窗经济”：一个顽童打破了商店玻璃，于是店主只能花钱换了玻璃，于是拉动了一系列消费和就业，关于这个说法，有不少批判的声音，其批判靶心主要在于破窗经济所隐含的思想是多难兴邦。

    　　当然，我们关于经济的探讨和争议可以先放一放，毕竟从6 月的数据来看，经济大概率已经变平。此中，基建投放的速度一直偏高，这个我们之前是估计不够的，这也足可看到高层对稳总量的意愿和急迫，但地方政府债务余额的扩张速度已经放缓到周期低点，这的确会制约财政的发挥空间。

    　　跨境融资宏观审慎调节参数上调对稳汇率的作用可能被夸大了，银行结汇增加不一定会影响汇率（理论上人民币的供给是无限的），这个政策更大的目的可能就是鼓励境内企业扩张自己的资产负债表，但反过来说，在这个位置，人民币汇率确实跌幅非常有限了。

    　　核心观点——

    　　宏观经济：经济正在勾出谷底，下半年宏观基本面会变平，宏观因素的定价权在弱化。

    　　利率债：10Y 国债收益率已经非常接近2.6%目标位，建议10Y 及以下期限降久期，同时增配30Y 附近的超长债。

    　　权益市场：当前指数位置仍然略有偏高，今年从基本面来讲，指数可能会小幅收跌（受PPI 影响，业绩大概率负增长，狭义社融流动性的增长速度也会落到9%附近），但目前来看，市场还没有对Q2 以来的业绩及流动性的意外变化充分计价，因此，在中报季后，我们要警惕上证指数落到3000-3100这一区间。

    　　就基本面的短期趋势来说，我们认为宏观基本面在走平，投资者不必对经济过于悲观。

    　　资产配置：总体还在混沌期，短期警惕权益市场指数下移。

    　　地产债仍然要谨慎谨慎再谨慎，需要警惕新一轮地产甚至宏观风险，地产是否进入明斯基时刻，是今明两年的重要隐患之一。

    　　风险提示：宏观政策落地不及预期。