事件：公司发布2023 年半年报，2023H1 实现营业收入38.5 亿元，同比+0.89%；归母净利润4.4 亿元，同比+1.3%；扣非归母净利润3.8 亿元，同比+5.0%。单季度来看，23Q2 实现营业收入14.8 亿元，同比+0.26%；归母净利润1.6 亿元，同比-7.5%；扣非归母净利润1.4 亿元，同比+17.1%。
餐饮市场持续修复，渠道质量稳步提升。23H1 公司餐饮市场实现营收6.3亿元，同比+20.47%，伴随餐饮市场修复，公司高毛利产品持续放量叠加去年同期公司折扣力度较高，毛利率同比+5.35pcts 至23.08%；零售及创新市场实现营收32 亿元，同比-2.14%，主要系：1）去年Q2 零售高基数；2）今年C 端需求放缓；3）Q2 端午节延后，部分收入依靠*确认延后至Q3。产品方面，23H1速冻面米/ 速冻调理制品/ 冷藏及短保类营收33.3/4.5/0.4 亿元， 同比-2.6%/+39.1%/-5.3%，其中创新类米面（次新品）表现亮眼，营收同比+13.14%。
渠道方面，经销渠道实现营收29.7 亿元，同比+12.3%，经销商延续减量增质趋势，23H1 北区/东区/西区/南区经销商数量分别为1459/888/1152/1003 个，较年初净增-103/-119/-91/-108 个；23H1 直营电商实现营收1.8 亿元，同比+2.3%；直营渠道受商超经营影响实现营收7.5 亿元，同比-27.8%。
费效提升部分对冲成本压力，扣非净利率同比改善。23H1/23Q2 公司毛利率为27.7%/26.7%，同比-2.2pcts/-1.4pcts，上半年持续消化高价库存原材料毛利承压。费用端，23Q2 销售费用率为10%，同比-1.2pcts，主要系渠道结构持续优化、运营效率提高；管理费用率为3.8%，同比-0.5pcts，主要系股权激励费用摊销金额减少。23Q2 录得扣非归母净利率9.5%，同比+1.4pcts。
经营改革有序推进，期待成效显现。产品方面，公司向上通过“生“系列等进行产品升级，向下重塑传统优势单品价值链进行渠道下沉。渠道方面，细分调整组织架构，直营渠道稳定存量市场控费提效，电商、新业态重新构建团队发力新渠，餐饮渠道跟进现有大客户、拓展泛区域化连锁客户推动业务扩张。未来在产品渠道精准匹配下，增长动能有望进一步释放。
投资建议：我们看好公司在产品及渠道经营改革下的发展动能，预计2023~2025 年营收分别为80/88/97 亿元，同比+8.0%/9.6%/10.6%；归母净利润为9.0/9.9/11.2 亿元，同比+12.5%/10.2%/13.1%，当前股价对应P/E 分别为14/13/11 倍，维持“推荐”评级。
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