投资要点
2023上 半年回顾：保险行业资产负债全面复苏。截至2023年6月15日，全年沪深300 指数累计上涨1.4%，保险Ⅱ（申万）上涨5.2%，跑赢沪深300 指数3.8pct。板块估值修复源自资产负债两端全面复苏，一方面负债端在队伍规模降幅收窄、储蓄业务需求回暖和银保渠道快速增长带动下，险企新单和新业务价值增速呈持续改善趋势；另一方面，资产端权益市场随经济复苏景气度提升，叠加新的会计准则影响，投资收益预期向好。
行业投资逻辑：险企盈利由“量”和“价”两者共同决定，“量”指的是保费的销售规模，“价”意为投资收益率与保单成本率差额（含死费差），可以理解为保费的利润率；其中，“量”重点跟踪销售端新单保费数据，预判逻辑与长短期需求和供给侧变化有关；“价”重点跟踪资产投资收益和产品成本变化，包括资产质量、利率水平和权益资产投资收益，以及产品结构、经营成本和利率成本。复盘保险股估值走势，每一轮上行、下跌和反转都是行业量价状态交织演绎的结果，其背后有着深刻的宏观经济运行逻辑。从短期看，我们认为保险行业将从“量增价稳”迈向“量价齐升”阶段；从长期看，“量增价稳”将是行业发展新常态。
量的角度：需求改善叠加供给优化，持续上“量”。1）短期，需求端储蓄需求将保持旺盛，保障需求缓慢复苏；供给端3.5%定价的增额终身寿产品，在定价利率下调在即背景下受到客户追捧。2）长期，需求端海外成熟市场经验表明，保险的财富管理角色将承接居民日益增长的长期资产配置需求；供给端监管推动的偿二代二期工程实施、银保等多元渠道建设以及保险保障基金管理办法修订下行业供给侧改革在途，马太效应逐步显现，经营稳健、综合实力更优的大公司处于相对有利位置，格局优化。
价的角度：经济弱复苏+政策降成本带动“价稳”到“价升”。1）短期，投资端在地产质量改善、利率触底企稳、权益市场边际回暖带动下，整体改善；成本端考虑定价利率下调、分红等浮动收益产品占比提升、营运成本优化，压力降低。2）长期，降低负债成本和提高投资收益是险企“稳价”唯二选择，其中降低成本路径包括降低利率成本和获客成本，提高投资收益方向在于拉长资产久期、扩大信用溢价以及增配权益资产。从趋势看，投资端对“量增价稳”更关键，负债端竞争将逐步向投资端倾斜。
投资观点：展望后续，若宏观经济或政策预期能改善，新单复苏趋势下保险板块有望迎来“量价齐升”；考虑当前保险板块估值和持仓仍处于历史底部区间，估值仍将具备良好修复空间，继续看多。个股方面，建议关注中国平安（A+H，投资端低基数+负债端领先），中国太保（A+H，负债端相对领先+改革势能释放），中国人寿（A+H，基本面更稳健+H 股折价更高），中国财险（H，保费增速与综合成本率稳健+股息率较高）。
风险提示：权益市场大幅波动；利率大幅下行；转型进度显著不及预期等。
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