大连电瓷(002606)：产能释放在即 低估的特高压弹性标的

大连电瓷有百年制瓷经验，是我国特高压瓷绝缘子龙头。绝缘子是输电线路中支撑导线、防止电流回地的重要绝缘控件，电压等级越高技术难度和壁垒越高。公司生产的特高压产品占公司整体产能70%，新产能即将释放，是被低估的优质特高压弹性标的。

    　　直流>交流，特高压绝缘子市场规模有望大幅扩张特高压用瓷绝缘子居多，价值量占单线投资额的3-5%，用量取决于线路长度和地理环境。根据“三交九直”规划，未来直流数量及线路长度都大于交流，对特高压瓷绝缘子需求或将大幅增长。瓷绝缘子收入确认周期取决于线路建设进度，短则数月一年，长则两到三年。

    　　特高压收入占比高，市占率领先

    　　以产能计算，目前公司生产的特高压产品占公司整体产能70%。由于绝缘子维修成本较高，电网对特高压瓷绝缘子的安全、稳定性要求高。目前我国特高压瓷绝缘子市场参与者主要为大连电瓷、苏州电瓷、山东高亚、内蒙精诚四家，经统计近3 年大连电瓷特高压市占率交流为59%，直流为39%，保持领先。

    　　实控人管理层换血，经营效率显著提升

    　　公司现实控人18 年底通过拍卖获得23%股权后，以“向管理要效益”为目标，采取机制优化、信息化改造、人才梳理等举措，降本增效成果显著。

    　　公司期间费用率从19 年26.9%大幅降至22 年13.4%，净利率从19 年6.3%增长为22 年14.9%，公司质地显著提升。

    　　前瞻性布局新产线，产能释放在即

    　　21 年7 月公司投资江西工厂，以应对市场需求增长，充分体现管理层战略眼光。在建江西工厂共计8 条产线，标准设计产能8 万吨，一期6 万吨将于23 年Q1 末Q2 初投产，其中1 条全自动特高压产线，另5 条可灵活调整产品结构。江西工厂由于当地原材料便宜，新技术减少用工成本，有望大幅降低成本。

    　　投资建议：我们预计公司23-25 年营收12.3/17.1/20.2 亿，归母净利润1.5/2.9/3.8 亿， 增速分别为-16%/90%/31%， 23/24/25 年对应PE 为25.7X/13.5X/10.3X，给予公司24 年18 倍PE 估值，对应目标价11.88 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：特高压行业政策风险、市场变动风险、新产能消化风险、测算结果偏差风险。