苏盐井神(603299)：盐化一体巨头 盐产品盈利能力稳固

　　苏盐井神是江苏省盐及盐化工领先企业。于2015 年上市，主要从事盐矿的开采、盐及盐化工产品的生产与销售，主营产品包括食盐、两碱工业盐、小工业盐和纯碱。产能包括制盐生产能力500 万吨（食盐120 万吨）、纯碱60 万吨、元明粉50 万吨、氯化钙35 万吨。2022 年，公司生产食盐116 万吨、工业盐578 万吨、纯碱73 万吨、元明粉27 万吨、氯化钙30 万吨。公司2022 年实现营业总收入59.69 亿元，同比增长25.37%，实现归母净利润8.04 亿元，同比增长140.47%。

    　　盐业区域龙头格局形成，公司区域优势明显。食盐是人们生活的必需品，其所含钠元素是人体生长发育中不可或缺的元素；工业盐是烧碱、纯碱、印染等行业生产必须的原材料。目前我国注册的盐企大约有290 家，其中食盐定点生产企业达131 家，食盐上市企业主要有苏盐井神、鲁银投资以及云南能投。从行业市场占比方面看，我国盐业企业具有数量多、规模小、分布零散、实力整体较弱的特点，行业市场集中度较低。2021 年鲁银投资食盐产品市场占比为11.74%，苏盐井神食盐产品市场占比为9.4%，云南能投食盐产品市场占比为2.69%，行业内区域龙头格局逐步形成。公司是国内最大的食盐生产企业之一，地处交通便利、人口密集的华东地带，区域优势明显。

    　　纯碱高景气运行，盐化一体企业具成本优势。经多年落后产能出清，纯碱行业产能整体保持平稳下产能利用率回升至较高水平，2021-2023 年行业经历了高景气运行的三年，纯碱生产企业盈利能力大幅提升。当前，纯碱行业有望迎来新一轮的供给新增，一方面是旧有产能搬迁，另一方面是远兴能源500 万吨天然碱法纯碱的逐步投放，加上其他在建项目预计2023 年全年合计将新增670 万吨。天然碱法纯碱具有明显低成本优势，且新增产能较多，预计行业紧张的供需关系将得到缓解，料纯碱价格长期会有所回落。公司具备纯碱产能60 万吨，盐生产能力500 万吨，随着盐价逐步抬升，公司具有“井下循环盐钙联产制碱”的工艺优势、全卤制碱的资源优势及水运物流的运输优势等综合叠加，吨碱制造成本比同类企业相对较低，盈利能力在行业内处于领先水平。

    　　投资建议：公司具备盐化产业链一体化优势，食盐行业格局稳中向好，有利于公司长期平稳发展， 我们预计，2023-2025 年公司归母净利润分别为6.72/6.55/7.48 亿元，对应EPS 分别为0.86/0.84/0.96 元/股，对应2023 年5月26 日股价的PE 为11/11/10 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：盐行业竞争加剧的风险；能源价格波动的风险；下游需求不及预期的风险。