寒武纪(688256)：云端产品线保持较快增长

1Q23 营收同比增长，关注云端产品国产替代加速2022 年公司实现营收7.29 亿元（yoy：+1.11%），归母净亏损12.57 亿元，亏损幅度同比增加4.32 亿元，22 年亏损敞口扩大主要因为研发费用增长以及资产/信用减值损失增加（分别为1.96/1.17 亿元）。1Q23 公司营收为0.75亿元（yoy：+19.52%，qoq：-83.80%），归母净亏损2.55 亿元，亏损幅度同/环比减少3235 万元/5675 万元。1Q23 营收同比增长主要受云端产品线拉动，由于智能计算集群项目通常集中在下半年确认，营收环比下降属于正常季节性波动。预计23/24/25 年营收分别为9.10/14.26/20.04 亿元，长期看好AI 大模型对算力芯片需求拉动以及国产替代机遇，“买入”评级。

    　　1Q23 回顾：云端产品线持续增长，产品结构变化拉动毛利率大幅提升2022 年随着思元290、思元370 系列产品在多家头部企业完成产品导入，云端产品收入2.19 亿元（yoy：+173.51%），营收占比达到30%；而受客户去库存影响，边缘产品线实现收入0.38 亿元（yoy：-78.40%）；智能计算集群系统收入4.59 亿元，同比基本持平。从毛利率来看，22 年云端产品线毛利率63.47%（yoy：+4.93pct），边缘产品线毛利率31.11%（yoy：-10.18pct），智能计算集群业务毛利率70.42%（yoy：-0.16pct）。1Q23 公司云端产品线营收保持同比快速增长，边缘产品需求仍旧疲软，营收结构变化使得公司综合毛利率提升至76.79%（yoy：+20.21pct，qoq：+6.71pct）。

    　　存货方面，截止一季度末公司存货2.64 亿元，较上季度末减少0.23 亿元，随着存货逐步形成销售，减值压力有望降低。

    　　2023 展望：AI 大模型拉动云端训练/推理芯片需求，关注国产替代加速根据IDC 数据，2022 年中国云端智能芯片市场规模超过35 亿美元，其中互联网客户需求占比50%以上，预计2025 年云端智能芯片及加速卡市场规模超过70 亿美元。目前，英伟达GPU 芯片和加速卡产品在上述市场占据90%以上份额，公司云端产品思元370 等已在国内多家互联网头部厂商实现规模化销售。此外，公司新一代云端产品已与某互联网企业进行了大模型训练的初步合作，目前处于技术探索和测试阶段，未来有望加速国产替代。

    　　投资建议：维持“买入”评级

    　　由于公司被纳入实体清单导致短期供应链存在不确定性，下调23/24/25 年营收预测至9.10/14.26/20.04 亿元。但我们长期看好AI 大模型发展对算力芯片的拉动，维持“买入”评级。

    　　风险提示：实体清单存在供应链风险；产品迭代不及预期。行业竞争加剧。