业绩符合预期，22 年稳健收官。22 年公司实现营收15.25 亿元（+10.9%）；归母净利润2.22 亿元（-29.2%），主要系公司间接持有东鹏饮料股份公允价值变动影响；扣非归母净利润1.85 亿元（+21.3%），业绩基本符合预期。
门店加速拓展，团餐业务持续高增。1）面米类/馅料类/外购食品类/包装物辅料/加盟商管理实现收入6.59（+40.3%）/3.49（-4.2%）/3.79（-6.3%）/0.93（+3.1%）/0.43（-4.6%）亿元，面米类高增系新增琥珀星辰粥羹类和米制品：2）特许加盟/直营门店/团餐/其他实现收入11.38（+1.5%）/0.33（+27.8%）/3.32（+54.5%）/0.21（+59.1%）亿元，团餐连续两年高增。期末加盟/直营门店数4473/16 家，其中巴比品牌门店4110 家（+930 家）。加盟/直营单店平均收入为25.5（-21.4%）/195.9 万元（+49.9%）；3）华东/华南/华北/华中区域实现收入13.22（+5.2%）/0.92（+9.7%）/0.44（+44.9%）/0.60 亿元，华东仍为收入核心来源。
成本端压力趋缓，盈利能力提升。22 年公司综合毛利率27.7%（+2.0pct），改善主要因核心原材料猪肉价格同比回落；销售费用率5.7%（-0.9pct），管理费用率7.2%（+0.8pct），实现扣非净利率12.1%（+1.0pct）。毛利率和扣非净利率双重改善，盈利能力得到提升。
23 年“千家目标+团餐发力”双轮驱动，稳步推进产能布局。1）力争23 年新拓1000+家门店同时升级四代门店，增加中晚餐品类提升单店收入。2）团餐四大区域跨越发展，重点发力新零售平台业务，增加团餐大客户业务人员，充分利用现有产能承接更多团餐订单。3）产能布局稳步推进，全力加速产能爬坡。
盈利预测：考虑到开店积极和外部压力明显缓解，我们调整23-24 年盈利预测并引入25 年，预计23-25 年归母净利润分别为2.79/3.24/3.80 亿元，对应EPS分别1.12/1.29/1.52 元，动态PE 为26.5x/22.8x/19.4x，维持“买入”评级。
